Las discusiones por el techo de la deuda en EEUU traen a los titulares un fenómeno que se ha acelerado desde la pandemia de Covid-19: el crecimiento de la deuda pública.
La administradora de fondos británica Janus Henderson publicó recientemente un reporte que da cuenta de que se trata de un fenómeno global. Lo grave es que los gobiernos se están viendo obligados a destinar cada vez más fondos fiscales al pago de intereses y vencimientos.
En conversación con el podcast Primer Click, Jim Cielinski, director global de renta fija de Janus Henderson, aborda el escenario de bajo crecimiento que se agravará por el aumento de la deuda pública.
¿Qué lectura hace de los debates que se están produciendo en Washington? ¿Cuáles son las perspectivas que tiene para la solución de este problema?
- “Bueno, seguimos creyendo firmemente que evitaremos el impago. Por ninguna otra razón que es demasiado fácil de evitar el default, y los resultados de lo contrario serían un cataclismo. Ahora, podrían fácilmente, y esto parece cada vez más probable, podrían simplemente retrasar todo hasta el último minuto, dar una extensión a corto plazo, tal vez hasta septiembre, que les dé más tiempo para trabajar en esto. Ningún bando a pestañeado todavía, están atrincherados y están siendo apoyados por sus facciones. Por eso esta vez es un poco más preocupante que otros episodios similares, porque las posiciones aún son lejanas.
Pero en última instancia la razón prevalecerá. Incluso si no lo hace, no está muy claro cuándo exactamente el gobierno se quedaría sin dinero. Hemos tenido a la secretaria (del Tesoro, Janet) Yellen declarando que podría ser tan pronto como el 1 de junio. Hay todavía varias cosas que pueden hacer, por ejemplo, dar prioridad a los intereses en principio… Probablemente recurriría a todas esas cosas antes de que realmente veamos un default. La crisis que eso produciría... Probablemente sería el evento que forzaría a los mercados a una mentalidad de crisis y, probablemente, sólo esa idea los va a impulsar a llegar a una solución.
Siempre es en el último minuto cuando lo resuelven y eso es lo que el mercado espera esta vez”.
¿Ves un escenario similar al que vimos en 2011?
- “Sí. Yo, yo creo que esa es probablemente una buena comparación. Algún tipo de prórroga es, es lo más probable en este momento, pero podrían llegar a algún tipo de compromiso también”.
A pesar de las discusiones recurrentes sobre el límite de endeudamiento y gasto fiscal, como señala su “Índice de Deuda Soberana”, EEUU fue responsable de más de la mitad del aumento de deuda pública. ¿Cómo influye este comportamiento de EEUU en otros gobiernos?
- “Sí, es un fenómeno muy global y ahora tenemos más de US$66 billones en deuda pública. De nuevo, subiendo más del 7% el año pasado. Históricamente, creo que ha subido así porque los costos han sido bastante mínimos. Es el milagro de las finanzas, creo que en las últimas dos o tres décadas, la deuda ha explotado, pero el costo de pagar esa deuda no lo ha hecho.
Así que a medida que los tipos han bajado, ha permitido a los países endeudarse más, disfrutar de los beneficios de la deuda y la creación de crédito, pero sin el coste. Por eso creo que es poco reconocido hoy lo que nos está empezando a costar. Vimos los pagos de intereses dispararse en un 21% el año pasado. Los costos de esos intereses fueron de US$1,38 billones, pero se acercarán a los
US$3 billones en 2025, suponiendo que la deuda actual tenga que refinanciarse a un tipo más alto. Así que la cuenta de intereses está subiendo de una manera que no lo hizo históricamente.
Y más recientemente se ha pedido a los bancos centrales y los gobiernos intervenir y comprar esa deuda. Así que no sólo eran los creadores, eran los compradores. La magia de eso era que parecía un almuerzo gratis”.
Pero no hay almuerzo gratis, así que: ¿Quién paga el precio? ¿Cuál será el impacto de una era donde el financiamiento es más caro y la deuda más costosa?
-“Lo que se tiende a hacer cuando eso ocurre es desviar el capital hacia usos menos productivos. Lo que verás es una proporción cada vez mayor de gasto público destinado a cosas que no son terriblemente productivas. Y eso no significa que no sean buenos o necesarios, pero no es un gran efecto multiplicador, por lo que la velocidad límite de crecimiento disminuye. Así que creo que las economías tienen una menor tasa de equilibrio, de crecimiento, y es menos productivo.
Es más probable que en los mercados desarrollados no veamos una gran crisis de deuda, porque siempre se puede imprimir más dinero para pagar sus vencimientos, pero veremos un crecimiento más lento, una productividad más lenta, realmente ese es el daño”.
¿Es una consecuencia que los mercados están subestimando?
-“Creo que el mercado está subestimando esto, pero hay algo de esperanza. No quiero ser demasiado pesimista, porque la deuda ha crecido y países como Japón han demostrado que ésta puede crecer y crecer y crecer hasta un gran porcentaje del PIB sin causar una verdadera crisis. Así que la clave es que tengas crecimiento real subyacente y crecimiento nominal, que sea más alto que lo que estás pagando en intereses. Esa es la naturaleza del apalancamiento. Ya sabes, si pides prestado a cierta tasa, pero puedes tomar eso y ganar más de lo que es esa tasa, en realidad estás bien. Y puedes seguir creciendo y puedes crecer mucho más de lo que cualquiera pensaría.
Creo que, si consigues aumentar la productividad, no tiene por qué la deuda desplazar el crecimiento. Así que tal vez la Inteligencia Artificial y la tecnología nos permite hacer eso.
Ahora, la tasa natural de crecimiento debido a la demografía, la desglobalización, todas estas cosas son una especie de freno al crecimiento, de una manera que hace que la mayor carga de la deuda y el mayor gasto de intereses sea más un problema”.
¿Ves alguna posibilidad de que pasemos a un período de austeridad, teniendo en cuenta la connotación negativa que tiene el término, que se asocia a malos servicios públicos?
-Ya hemos visto a los bancos centrales pidiendo apoyo desde la parte fiscal en la lucha contra la inflación. Pero hasta ahora, los gobiernos han sido muy reacios a seguir ese camino. “Parece exagerado pensar que la austeridad volverá pronto. A algunos les puede parecer que sí. A medida que se gasta más en, digamos, programas sociales y se gasta más en gastos de intereses, se va a seguir gastando más, y eso puede dejar menos para algunos otros programas y la gente puede sentir que es solidaridad, pero no lo será.
Todavía verás la deuda subir año tras año. Pero perseguir la austeridad, probablemente significa que no estás en el poder por mucho tiempo. No es una política lo suficientemente popular como para ser reelegido”.
Teniendo en cuenta ese factor de economía política y el creciente costo de pagar esa deuda, ¿qué regiones parecen más críticas en los próximos años?
-“Vemos menos posibilidad una crisis como la vista en años anteriores. Esto es más un proceso lento, una llama de combustión lenta. El escenario tiende a parecer muy problemático en el mundo desarrollado en este momento, más que el mundo emergente.
Creo que has visto en algunas regiones como el Reino Unido, que el mercado va a poner límites alo que los gobiernos pueden hacer. Pero es menos probable que el Reino Unido acabe en crisis y más probable que simplemente aguante un periodo de crecimiento lento y menor productividad. Así que creo que es un tipo diferente de crisis. Es más, una combustión lenta esta vez, y se concentra en el mundo occidental.
China es un caso único. La carga de la deuda es enorme. Pero la centralización de gran parte de esa política debería permitirle crecer, aunque sea mucho más lento de lo que solía ser. Ahora, todavía no están disparando ningún indicador de crisis en el sentido de que el crecimiento es mucho más lento, por ejemplo, que el coste del capital”.
Hemos visto un regreso de la renta fija a los portafolios. ¿Cuál es la perspectiva para la renta fija y qué regiones o instrumentos parecen favoritos?
- “Hacía falta ese ajuste en la renta fija. Los bancos centrales habían distorsionado el mercado. Mucha gente creía que la inflación no volvería nunca, y ahora creo que los precios de los mercados están mucho más equilibrados.
A medida que el mundo envejece, mucha gente está pensando en la jubilación y el ahorro, los rendimientos que se pueden obtener en una gran cantidad de renta fija. Los mercados ahora son suficientes para alcanzar esos objetivos de jubilación.
Los bonos son un buen diversificador. En otras palabras, cuando otras cosas son malas, los bonos pueden ser buenos. Y así creo que verás más dinero fluyendo hacia la renta fija. A medida que la inflación también se ralentiza, la perspectiva para la renta fija para mí es bastante positiva. Los bonos y la renta fija atraerán una parte cada vez mayor del ahorro mundial. Eso no siempre es muy productivo, pero significa mucho para los bonos. Creo que a medida que la economía se desacelera, a medida que la inflación baja más, los bonos de alta calidad están realmente en un buen lugar.
Me quedaría todavía con bonos de alta calidad (vs de alto riesgo), porque la desaceleración de las ganancias aún no ha terminado, la desaceleración del crecimiento mundial aún no ha terminado.
Sobre los mercados emergentes, muchos aparecen más saludables que en el pasado. Creo que parte del crecimiento se extenderá de los mercados desarrollados a los mercados emergentes”.
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