¿Podrán las políticas de la zona euro resultar en una recuperación robusta? Mi respuesta es: no. Ya que la zona euro generó un 17% del Producto Interno Bruto mundial en 2013 (a precios de mercado), esa respuesta tiene importancia global.
Es Alemania quien establece la estrategia económica de la zona euro. Consiste de tres elementos: reforma estructural; disciplina fiscal; y expansión monetaria. Hasta ahora, este conjunto de políticas no han logrado generar una demanda adecuada: en el segundo trimestre, la demanda real en la zona euro fue un 5% menor que en el primer trimestre de 2008.
Tanto Francia como Italia están siendo animadas a acelerar las "reformas estructurales" como una forma de reavivar el crecimiento en sus propias economías y, de este modo, dada su importancia, también en la eurozona.
Estos dos países generan un 38% del PIB de la zona euro, frente a un 28% de Alemania por sí sola. En ambas economías, los programas recomendados incluyen liberalizar el mercado laboral. Ambos están siendo alentados a seguir las "reformas Hartz" de Alemania, introducidas entre 2003 y 2005, a las cuales se atribuye a menudo el desempeño reciente relativamente bueno del mercado laboral del país.
Sin embargo, una cosa que esas reformas no hacen es crear demanda agregada. Entre el segundo trimestre de 2004 y el segundo trimestre de 2014, la demanda doméstica real de Alemania creció 11,2%, una tasa compuesta anual de 1%. Pudo ser peor. Pero este es difícilmente el desempeño de una "locomotora".
El examen de los equilibrios financieros sectoriales de Alemania -la diferencia entre los ingresos y los gastos del gobierno, el sector privado y los extranjeros- refuerza este punto. La respuesta del sector privado alemán a las reformas de principios del 2000 fue aumentar los superávit financieros de forma masiva: eso es, gastar mucho menos respecto de sus ingresos. Ya que el déficit fiscal también se contrajo, la salida de capitales se disparó. Esto es sorprendente y significativo. En resumen, la respuesta del sector privado a las reformas del mercado laboral y el ajuste fiscal fue volverse cada vez más frugal y acumular grandes cantidades de (a menudo de mala calidad) activos extranjeros.
En términos de aumento de la demanda interna privada, las reformas lograron poco. Por el contrario, Alemania pasó a depender en gran medida de la demanda externa. Del mismo modo, el ajuste fiscal no desató un gasto privado más fuerte. Esperar que reformas similares en el mercado laboral promuevan la demanda en Francia e Italia es probable que sea excesivamente optimista.
Esto no significa que las reformas no hayan logrado nada. Alemania tiene un bajo nivel de desempleo a pesar del crecimiento bastante débil. El Reino Unido también tiene una tasa de desempleo relativamente baja a pesar de un crecimiento económico aún más débil después de la crisis. En ambos casos, las reformas laborales alentaron la participación de un gran impacto negativo en la población a través de los ingresos reales estancados o incluso cayendo.
Un síntoma de esta forma de ajuste es la productividad débil. En la industria alemana, la productividad no ha aumentado desde 2007. El desempeño de la productividad también ha sido pobre en Reino Unido. Pero el desempleo en Alemania fue de 4,9% en julio y el del Reino Unido sólo de 6%, frente al 10,4% de Francia.
La conclusión es que las reformas del mercado laboral hacen poco, si es que hacen, para promover la demanda; en el caso de Alemania, gran parte de la demanda ha venido del extranjero.
¿Qué podría significar esto para la zona euro en su conjunto? Una posibilidad teórica es que la eurozona tratará de generar un superávit de cuenta corriente que sea tan grande en relación con el PIB como el de Alemania. Esto significaría un excedente no de US$ 300 mil millones, como en 2013, sino de US$ 900 mil millones. Esto no podría sostenerse: el resto del mundo no lo absorbería y es probable que una apreciación del euro lo derrote. El complemento adecuado a la reforma estructural es una demanda adicional dentro de la eurozona. Esto se necesita, en cualquier caso, para eliminar las dificultades que se crean por la ultra baja inflación y la posibilidad de deflación. La inflación subyacente alemana de sólo 1,2% es demasiado baja para permitir trabajos de ajuste de forma satisfactoria.
Con la política monetaria convencional en sus límites, las opciones están entre una política monetaria no convencional o una política fiscal expansiva. Alemania está extremamente incómoda con ambas.
Sin embargo, en parte por su estatus de refugio, Alemania también puede endeudarse a tasas de interés extraordinariamente favorables. El bono a 30 años está rindiendo ahora 1,8%. Si uno asume que el Banco Central Europeo va a lograr su objetivo de inflación, esto implica una tasa de interés real a largo plazo de cero. Estos costos de crédito insignificantes deberían transformar la visión del costo de los déficit fiscales.
Alemania debería refinanciar su deuda a estas tasas y endeudarse para financiar una inversión pública adicional. Centrarse en el déficit y deudas, sin prestar atención a la tasa de interés, no tiene sentido.
De la misma manera, enfocarse en que el déficit francés rompe las reglas es absurdo. Incluso los bonos franceses a diez años tienen un rendimiento de 1,1%. Los mercados están gritando: endeudamiento.
El gran desafío para la eurozona no es crear instituciones, sino promover ajustes y restituir el crecimiento. La gente de la eurozona no puede tener paciencia para siempre. De hecho, los peligros de mantener el estancamiento son evidentes.
Alemania tiene razón en que los países del euro requieren reformas de largo plazo. Pero se equivoca en creer que estas reformas, por sí solas, generarán un crecimiento sólido. La evidencia de esta experiencia con las reformas es decisiva en este punto: no lo harán.
No tiene sentido confiar en mayores superávit externos. Una política que funcionaría para Alemania únicamente no funciona para una economía tres veces más grande que esa. La zona euro necesita negociar entre más reformas y demanda extra. Haciendo esto, podría reconocer que el estancamiento persistente es una gran amenaza para la estabilidad. La zona euro debería arriesgar una expansión. Ese no es el camino seguro.
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