En el segundo trimestre de este año, la demanda interna de bienes de la zona euro fue 5% menor que en el primer trimestre de 2008. La tasa de desempleo de la zona euro ha aumentado en un poco menos de 5 puntos porcentuales desde 2008. En el año hasta julio de 2014, la inflación de los precios al consumidor en la eurozona fue del 0,4%. Estos factores indican la existencia de tres fenómenos: la zona euro está en una depresión; la falta de demanda ha jugado un papel crucial; y el Banco Central Europeo no ha logrado cumplir su propio objetivo de estabilizar los precios. Esto no es simplemente triste. Es peligroso. Es una locura suponer que la estabilidad se mantendrá si el rendimiento económico no mejora.
Una condición necesaria, aunque no suficiente, para lidiar con estos retos es entenderlos a cabalidad. En este sentido, Mario Draghi, presidente del BCE, y el único responsable “sénior” de las políticas de la zona euro que demuestra comprenderlos, hizo una contribución vital en el simposio de Jackson Hole de este año para los banqueros centrales. Dos puntos deben destacarse. En primer lugar, señaló que “necesitamos la acción en ambos lados de la economía: las políticas de demanda agregada tienen que ir acompañadas de políticas estructurales nacionales”. En segundo lugar, hizo una nueva promesa: él comentó, extraoficialmente, que el BCE “utilizará todos los instrumentos disponibles necesarios para garantizar la estabilidad de precios a mediano plazo”.
Los ángeles en el cielo deben haber cantado al oírlo decir que la eurozona tiene un problema con la demanda. Hasta la fecha, la ortodoxia de la eurozona ha prohibido mencionar esta verdad. No menos importante podría ser la promesa de actuar al respecto. Nos recuerda a la célebre frase: “lo que sea necesario”, de Draghi en Londres en julio de 2012. Esto llevó al anuncio del programa de transacciones monetarias directas (OMT) del BCE, que venció el pánico generalizado sin disparar un solo tiro. Asombrosamente, los rendimientos de la deuda italiana y española de 10 años han caído desde el 6,3% y el 7,0%, respectivamente, a principios de agosto de 2012, a sólo el 2,3 y el 2,1% a principios de este mes. Eso está por debajo del rendimiento de los “gilts” del Reino Unido.
En Jackson Hole, Draghi declaró que estaba “seguro” de que el paquete de medidas anunciadas en junio y que se está implementando en la actualidad resultaría en un “impulso a la demanda”. Es razonable mantenerse escéptico. En los seis años que culminaron en el segundo trimestre de 2014, la demanda nominal aumentó sólo un 2%. Los canales de crédito siguen estando trancados. La política fiscal también continúa endureciéndose, a pesar de que las tasas de interés están en cero: la OCDE ha pronosticado que el déficit fiscal cíclicamente ajustado de la zona euro se contraería de un mero 1,4% en 2013 a un 0,9 todavía más austero en 2014.
Todavía hay grandes divergencias en competitividad, y éstas son más difíciles de corregir cuando la inflación es tan baja. Este fenómeno obliga a los países vulnerables a caer en deflación, lo que eleva el nivel real de su deuda. Mientras tanto, los países centrales y solventes son agujeros negros para la demanda: este año el superávit de la cuenta corriente de Alemania podría llegar hasta al 8% del producto interno bruto.
La semana pasada el BCE se comprometió a comprar una amplia cartera de “valores sencillos y transparentes respaldados por activos”. Con esto, se espera que mejore la intermediación de crédito dentro de la zona euro. También espera que, a través de éste y otros programas que ha anunciado, será capaz de expandir su hoja de balance a donde estaba hace dos años. Esto tiene sentido. Fue un error dejar que se redujera en un 10% del PIB de la zona euro cuando otros bancos centrales, con problemas considerablemente más pequeños que los de la eurozona, evitaron la retirada prematura de ese apoyo.
Sin embargo, a pesar de todas estas acciones, es poco probable que se resuelvan pronto los problemas entrelazados de la zona euro. De hecho, incluso las previsiones del BCE no sobrepasan el crecimiento débil. Así que, ¿debería el BCE hacer más? Y ¿qué, sobre todo, deberían hacer los demás responsables políticos para apoyar esas medidas?
La pregunta inmediata es si el BCE debería comenzar un programa de flexibilización cuantitativa (QE) mediante la compra de bonos del gobierno, presumiblemente en proporción a la participación de los países miembros en el PIB de la eurozona. En una entrada de blog en julio, altos funcionarios del Fondo Monetario Internacional argumentaron que semejante QE sería eficaz. Ésta, argumentaron, reforzaría la credibilidad del objetivo del BCE y tendría efectos importantes en los precios de los activos financieros, incluyendo bonos y acciones, y probablemente en los cambios de moneda, también.
Estoy de acuerdo en que debería hacerse el intento. La situación actual es demasiado grave como para que los legisladores ignoren una herramienta tan valiosa. Pero la disminución de los rendimientos de los bonos ha sido tan dramática que los efectos del QE ya no sorprenderían como hace dos años atrás. Por otra parte, estaría claro que el BCE estaría asumiendo riesgos crediticios. Se le acusaría de financiar monetariamente a los gobiernos. Creo que debe seguir adelante. Pero la disputa entre el norte y el sur de Europa seguramente sería ensordecedora.
¿Qué más queda? Una posibilidad, sugerida en el discurso de Draghi, es el uso activo de la política fiscal. Idealmente, debería ser una mezcla de mayores inversiones públicas e impuestos más bajos, en particular en los países con márgenes para maniobras fiscales. La política fiscal en general es muy ajustada, con un déficit previsto por la OCDE en sólo 2,5% del PIB que se encuentra en una caída profunda. A cambio, como exige Draghi, los países deben adoptar reformas serias, para aumentar el potencial de la oferta y, al estimular la inversión, la demanda también. La determinación de utilizar todos los instrumentos posibles para aumentar la demanda, aumentar el potencial de la oferta y mejorar la competitividad debería ser el objetivo primordial de la zona euro. La nueva Comisión Europea tiene que tomar partido por el sentido común y el crecimiento, en lugar de insistir en la miseria una vez más.
Esto no es sólo una cuestión de economía. La capacidad de los pueblos de los Estados miembros para tolerar el alto desempleo y las recesiones profundas ha sido impresionante. Pero no puede ser ilimitada. Si en eso continúan insistiendo los organismos, el resultado será probablemente una reacción populista. Esto, lamentablemente, es lo que estamos viendo en Escocia y es lo que en poco tiempo veremos en otros lugares. ¿Quién está seguro de que Marine Le Pen, líder del partido de extrema derecha Frente Nacional, no será la próxima presidenta de Francia? ¿Quién sería el sucesor de Matteo Renzi, el primer ministro de Italia, si fracasa? Sí, estos Estados miembros tienen que actuar. Pero sin duda necesitan apoyo. Draghi ha mostrado el camino. La eurozona debe ahora seguirlo.
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