No soy ni lo suficientemente inteligente como para entender el comportamiento del "Señor Mercado" -el maníaco depresivo inventado por el gurú de las inversiones, Benjamin Graham-, ni tan tonto como para creer que lo hago. Pero ha estado sin duda en una fase depresiva. Detrás de esto parecen estar las preocupaciones sobre China. ¿Tiene razón el Señor Mercado en estar nervioso? La respuesta, en pocas palabras, es sí.
Se debe distinguir entre lo que merece la pena preocuparse y lo que no. La caída del mercado de valores de China se encuentra en la segunda categoría. Sobre lo que sí vale la pena preocuparse es sobre la magnitud de la tarea que deben afrontar las autoridades chinas ante su aparente incapacidad para lidiar bien con el estallido de una simple burbuja bursátil.
Los mercados de valores se han estado corrigiendo, con el mercado chino a la cabeza. Entre su peak en junio y ayer, el índice de Shanghái cayó un 43%. Sin embargo, el mercado de valores de China sigue estando 50% más alto que a principios de 2014. La implosión de la segunda burbuja bursátil china en una década no parece haber terminado aún.
El mercado chino no es un mercado normal. Incluso más que la mayoría de los mercados, se trata de un casino en el que cada jugador espera encontrar un "tonto mayor" en el que descargar las fichas sobrevaloradas antes de que sea demasiado tarde. Un mercado así está destinado a ser extremadamente volátil. Pero sus caprichos no deberían decir mucho acerca de la economía china en general.
Sin embargo, los acontecimientos en el mercado chino son ampliamente significativos de dos formas relacionadas. Una es que las autoridades chinas decidieron poner en juego recursos sustanciales e incluso su autoridad política en su -como era de esperar fallido- esfuerzo por detener el colapso de la burbuja. La otra es que deben haber sido impulsados a ello dada la preocupación sobre la economía. Si están lo suficientemente preocupados como para apostar a una esperanza tan lejana, el resto de nosotros debería preocuparse también.
Tampoco es ésta la única razón por la que el comportamiento de las autoridades chinas preocupa. La otra fue la decisión de devaluar el yuan del 11 de agosto. En sí mismo éste, también, es un evento sin importancia, con una devaluación acumulada frente al dólar estadounidense de apenas 2,8% hasta el momento. Pero tiene implicancias significativas. Las autoridades chinas quieren espacio para recortar las tasas de interés, como ocurrió ayer. Una vez más, esto pone de manifiesto su preocupación por la salud de la economía. Otra posible implicancia es que Beijing podría buscar una reactivación del crecimiento impulsado por las exportaciones. Me parece difícil de creer, ya que las consecuencias globales serían devastadoras. Pero es razonable preocuparse al menos por esta posibilidad desestabilizadora. Una última implicancia posible es que las autoridades chinas se estén preparando para resistir la fuga de capitales. Si es así, Estados Unidos caería en su propia trampa. Washington ha buscado la liberación de la cuenta de capital china. Podría entonces tener que tolerar una desestabilizadora consecuencia a corto plazo: el debilitamiento del yuan.
Los acontecimientos recientes deben considerarse en el contexto de una preocupación más profunda. La pregunta es si las autoridades chinas pueden y van a conseguir un cambio de una economía impulsada por la inversión a una dirigida por el consumo, mientras mantiene la demanda agregada. Si lo logran, la economía también sostendrá el crecimiento de 6,7%. Si no pueden, la inestabilidad económica y política serán una amenaza.
La economía de China ya se ha ralentizado. Hablar de una "nueva normalidad" reconoce esta realidad. Pero Consensus Economics ha reunido previsiones de crecimiento alternativas. La media de estos nuevos pronósticos muestra un crecimiento de sólo 5,3% en el año hasta el cuarto trimestre de 2015.
Supongamos que algo como esto fuera cierto. Según cifras oficiales, la inversión fija bruta fue 44% del del Producto Interno Bruto (PIB) en 2014. Las cifras de inversión son más propensas a ser correctas que las de PIB. Pero ¿tiene sentido económico para una economía invertir el 44% del PIB y crecer a sólo el 5%? No. Estos datos sugieren rendimientos ultra-bajos, si no marginalmente negativos. Si es así, la inversión podría caer bruscamente. Puede que eso no reduzca el crecimiento potencial, si la inversión desperdiciada fuera cortada antes. Pero causaría un colapso en la demanda. Todo lo que las autoridades chinas han hecho sugiere que están preocupadas por eso.
Esta preocupación sobre la deficiente demanda agregada no es nueva. Ha sido una gran preocupación desde la crisis financiera occidental, que devastó la demanda de exportaciones de China. Ésta es la razón por la que China se embarcó entonces en su propio auge alimentado por el crédito. Notablemente (y de forma inquietante), la participación de la inversión en el PIB aumentó justo cuando el crecimiento de la producción potencial se redujo. Ésta no era una combinación sostenible en el largo plazo.
Esto deja ahora a las autoridades chinas con tres importantes dolores de cabeza económicos. El primero es limpiar el legado de los excesos financieros del pasado mientras evitan una crisis financiera. El segundo es remodelar la economía para que sea más dependiente del consumo privado y público y menos dependiente de los extraordinariamente elevados niveles de inversión. El tercero es lograr todo eso mientras se mantiene un crecimiento dinámico de la demanda agregada.
Los recientes eventos importan porque sugieren que las autoridades chinas no han decidido aún una forma de sacar adelante esta triple combinación. Peor, los recursos que han intentado en los últimos siete años han hecho que el aprieto empeore. Tal vez, el Señor Mercado ha captado lo difícil que va a ser y lo desestabilizadoras que son en realidad algunas de las opciones que las autoridades chinas podrían elegir. Esto incluye la devaluación, las tasas de interés ultra bajas e incluso la flexibilización cuantitativa. Si este es el caso, la agitación del mercado podría no ser tontería. El exceso de ahorro global puede empeorar, y eso afectaría a todo el mundo.
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