Como hace un año, Pablo García está cumpliendo con la cuarentena desde su casa. Aplicado y deportista -le saca partido a la franja matinal al aire libre-, el consejero del Banco Central enfatiza la gran diferencia con lo vivido doce meses atrás: un proceso de vacunación en marcha acorde con lo previsto.
“Es una de las pocas ocasiones donde las cosas ocurren dentro de lo que se espera y es una buena noticia”, enfatiza el economista vía telemática, sin dejar de enfatizar “que la pandemia es el principal elemento de riesgo para las perspectivas”.
- ¿Es suficiente con el efecto de la vacuna para la recuperación?
- Dependemos de quienes saben de estas materias en el ámbito epidemiológico, médico y sanitario. La evidencia que se ha mostrado es que estas vacunas han servido de manera significativa para disminuir el riesgo de contagio y sus efectos en las poblaciones afectadas, pero por supuesto que hay riesgos.
También es verdad que las personas y las empresas han ido aprendiendo cómo adaptarse a las circunstancias. Por ejemplo, para el segundo trimestre de este año estamos esperando una contracción económica severa asociada con la extensión de las cuarentenas a gran parte de Chile, las cuales podrían ser más estrictas de las que hubo en algún momento del año pasado para esta misma época, pero el efecto económico de eso debiese ser cerca de la mitad de lo que hubo en 2020.
Y, en la medida que este proceso de vacunación continúe y que la pandemia empiece a estar en una situación de más control, tenemos un escenario donde esas restricciones se empiezan a levantar y luego en el segundo semestre del año vemos una economía que recupera lo que “habría perdido” el segundo trimestre.
“Queda la duda de largo plazo”
- ¿El banco se queda un poco optimista con su proyección de 7%? El mercado corrigió al alza sus proyecciones, pero a 6%.
- Es importante tomar los puntos de referencia. Acá hay dos temas que son interesantes: primero, si simplemente tomáramos el nivel de PIB de principios de este año y supusiéramos que durante 2021 la economía se mantiene en torno a eso, este año la economía crece 7% fácil. Entonces, no porque sea un número interesante -como son 6% a 7%- significa que hay un vigor de la macro que va en una especie de situación favorable cíclica. Esto es fundamentalmente recuperación después de una caída muy significativa el año pasado.
Entonces, por eso nuestras proyecciones son realistas, no son proyecciones que busquen dar un panorama ultra optimista de las cosas. Ahora, que estemos más cerca del 6% o del 7% dependerá de las distintas cosas que vayan ocurriendo, como la marcha de la pandemia, la forma en que las firmas se adaptan, el escenario internacional. Pero no diría que son cifras optimistas.
- ¿Cuánto de efecto base hay detrás de ese crecimiento?
- Eso me lleva a mi segundo punto: esto es crecimiento de verdad. Hay recuperación de flujos de caja, hay una recuperación significativa del empleo. Respecto del punto más bajo del ciclo, de los cerca de dos millones de puestos de trabajo que se han perdido, alrededor de la mitad ya se ha recuperado. O sea, ha habido un proceso de recuperación con harta heterogeneidad, más lento en algunos sectores que en otros, pero el punto es que no es que la economía esté acercándose a cerrar brechas o a estar por sobre su tendencia de largo plazo. Todavía estamos en un período de recuperación, porque la caída del año pasado fue muy significativa. Un crecimiento este año por debajo del 6% sería una situación bastante mala. Un crecimiento de 4% o 3% serían cifras negativas respecto al grado de holguras que existe y dado el nivel de estímulo que se está entregando.
Ahora, queda la duda de largo plazo, de qué ocurre más allá. En junio vamos a revisar los parámetros estructurales y el PIB potencial, pero hasta ahora lo que hemos tenido como escenario es que la economía continúa creciendo los próximos años, pero en una dirección que está nítidamente por debajo de la tendencia que se mostraba antes de finales del 2019 (la estimación previa era en torno a 3,5%). O sea, una economía que estaría en torno a 10% por debajo en términos de la tendencia de lo que teníamos en ese minuto.
Aquí no solo es importante la velocidad a la cual vas, sino que también en qué pista te quedaste. Si nos quedamos en un nivel de PIB más bajo por las cicatrices que ha dejado la pandemia. Pero es algo que tenemos que ir evaluando, no es algo sobre lo que haya certezas hoy.
“La situación es distinta”
- ¿Cuánto le restarán este año mensualmente a la economía las cuarentenas?
- El efecto de una cuarentena severa el año pasado era alrededor de 20% en el nivel mensual de actividad y hoy suponemos que será entre 8% y 10%.
Pero de nuevo, hay una forma de que las familias y las empresas se acomodan a las restricciones que es distinta al año pasado.
- De hecho, hay analistas que hablan de un 9% de crecimiento.
- Claro, pero eso posiblemente supone que el efecto de las cuarentenas es mucho menor, que el vigor de la economía mundial es mayor y que las restricciones en Chile se levantan más rápido. Pero ese sería un escenario positivo de riesgo y puede ser, pero no es el escenario central.
- ¿En el segundo semestre vamos a ver la economía volar entonces?
- Todo esto depende de los puntos de comparación que uno tiene. Cuando la economía se contrae 17% entre el punto de partida y el punto más bajo de la pandemia, y después se recupera 17%, ¿es que la economía está volando? Todo depende del punto de comparación.
Pero también es indudable que estar a mediados del año pasado con una economía que se contrajo dobles dígitos, que se hayan perdido dos millones de empleos y la economía se esté recuperando hoy, indudablemente la situación es distinta.
Pero eso no significa que sea un escenario optimista.
Tercer retiro: "Los beneficios no son
tan evidentes desde el punto de vista macro"
- ¿El consumo podría jugar un rol más significativo a lo visto? El tercer retiro está avanzando y hay más ayudas del Gobierno.
- Tenemos incorporado en las proyecciones el efecto del apoyo fiscal y también que una fracción de lo que se retira se consume. Hay un efecto en consumo que debiese tener un impacto equivalente de dos a tres puntos del PIB entre el año pasado y este año, buena parte de lo cual ya se ha visto y está en nuestras proyecciones.
Y respecto al tercer retiro, hay que tener en cuenta que esto crecientemente tiene menos efectos en gasto. El mecanismo más directo en el que un retiro produce gasto es si lo recibe un hogar que está en una situación complicada de empleo, pero en buena medida ese segmento de la población ya retiró todo lo que tenía. Entonces, hoy quedan segmentos que podrían retirar que no tienen problemas de acceso a la liquidez bancaria, que no han tenido tantos problemas con su situación laboral.
Un 60% -si no más- de los dos primeros retiros se mantienen en activos líquidos. Es indudable que es una medida que en términos de efecto macro, consumo, PIB tiene un multiplicador que es relativamente pequeño y crecientemente más pequeño. Porque, en general, los hogares que potencialmente pueden hacer estos retiros, puede que tengan otros mecanismos para enfrentar su día a día.
- ¿Cuán reducido será el efecto macro respecto a los dos primeros retiros?
- Estimamos que el segundo retiro tuvo la mitad del efecto que el primero, y potencialmente este tercero tendría un efecto aún menor. Si el objetivo que se busca es potenciar el gasto, el PIB y el empleo, los efectos son declinantes y obviamente hay costos vinculados al panorama más debilitado de pensiones a futuro. Los beneficios no son tan evidentes desde el punto de vista de su impacto macro.
Tasa: "En el escenario más positivo, la primera
alza sería entre fin de año e inicios del 2022"
- ¿Qué razones ve para mantener la perspectiva de que el aumento de la tasa se va a demorar más tiempo?
- El ancla de todo esto es que creemos que hay que mantener el estímulo monetario para que la inflación se estabilice en el 3%. Hoy tenemos un efecto de corto plazo vinculado con combustibles y con algunos fenómenos más específicos, algunos segmentos que por falta de stock por los retiros impulsó la inflación, pero son cuestiones bien puntuales. Debajo de eso está una presión desinflacionaria grande producto de las holguras del mercado laboral, de que aún estamos con alta capacidad que no se ha reocupado.
Ahora, por supuesto, si tenemos escenarios más boyantes en torno al techo del rango de crecimiento o por encima, es indudable que eso despeja parte de los problemas desinflacionarios subyacentes y permitiría considerar que es el momento de subir las tasas. Pero el punto es que si uno se fija en el corredor de tasas que tenemos en el IPoM, en el escenario más razonable y positivo la primera alza sería entre fines de este año y principios del próximo. O sea, es mejor que el escenario base.
Y hay escenarios por el lado negativo, donde el mundo va peor, donde la pandemia se reacelera, donde quizá haya efectos más duros inmediatos de la pandemia en la capacidad de crecer. Y eso muestra que la TPM va a tener que estar en el mínimo por buena parte de 2022.
- ¿Cuánto incide lo que ocurre afuera? Se ve una recuperación global con inflación.
- Incide bastante. Es una buena noticia que el mundo se esté recuperando (...) Ahora, lo que también es verdad -e inusitado- es la magnitud de los estímulos fiscales en Estados Unidos.
Hay escenarios donde quizá al mundo se le pasa la mano con los estímulos, donde la inflación se desboca en EEUU, donde las tasas largas suben mucho más, donde el dólar se fortalece mucho, algo que es malo para una economía emergente y para el precio del cobre. Ese escenario sería malo para el crecimiento en Chile. El lado bueno para Chile es que el estímulo continúe vigoroso en el mundo.
"Un Banco Central que pueda emitir
pesos de manera creíble es fundamental"
- ¿Qué lecciones deja la pandemia para el funcionamiento de los bancos centrales?
- Lo primero que uno aprende de esto es la importancia de tener una moneda en la cual el público confíe, porque cuando llega la crisis y acarrea la pérdida del empleo o el cierre de una Pyme, lo que la gente quiere es financiamiento y liquidez en pesos. Tener un Banco Central que pueda emitir esos pesos de manera creíble es fundamental. Si viviéramos en una economía dolarizada, donde la gente opera con dólares, no hay nada que hacer. Es muy importante que hayamos llegado a esta situación tan compleja con una política monetaria con una meta de inflación creíble y con una moneda que tiene amplia confianza en la ciudadanía.
Eso es lo más importante, porque te da un rango de maniobra como Banco Central que es muy grande.
A mí me sorprende todo lo que hemos podido hacer (...) Eso habla muy bien de la confianza en nuestro sistema de pagos y nuestra moneda.
- ¿No hay que tocar lo que ya funciona entonces?
- La Convención Constituyente es donde se discutirán muchas cosas y el rol de muchas instituciones del Estado. El tema del Banco Central va a estar ahí y si nos piden opinión no tendremos problema en darla. No es algo que uno tenga que evitar.
Ahora, en esta crisis se han testeado qué instituciones en el mundo funcionan y qué formas de hacer las cosas funcionan, y las políticas de apoyo para la crisis demuestran que no hay objetivos que sean ortogonales. Preocuparse de la estabilidad financiera o de precios termina estabilizando también el ciclo económico y el empleo.
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