Low for long

Sin duda, la principal novedad del IPoM fue el reconocimiento de la necesidad de un mayor estímulo monetario para la economía. Desde hace ya un buen tiempo el mercado venía internalizando la posibilidad de que el proceso de alza de tasas perdiera ímpetu, y ayer finalmente se corroboró que la estrategia de normalización monetaria que había esbozado el Banco Central no era coherente con la convergencia sostenida de la inflación a la meta.

De hecho, uno de los elementos destacados del informe es la revisión a la baja en las proyecciones de inflación y la constatación de que las holguras de capacidad de la economía son mayores. Y esto no proviene de una actividad que haya crecido más lento, sino de la evaluación de que el fenómeno migratorio ha expandido la oferta y ha contribuido a contener los costos.

La migración no es algo novedoso, pero sí lo es para el Central el diagnóstico respecto de sus implicancias. En el IPoM de diciembre, un recuadro especial sobre el tema apuntaba a que los flujos migratorios tenían un impacto acotado, pero positivo sobre la inflación. Esto, debido al estímulo sobre el consumo agregado de los migrantes. En el informe de ayer, el Banco Central destaca que el efecto sobre la oferta laboral domina y que es lo que permitiría explicar la baja inflación del último tiempo y sus perspectivas para los próximos meses.

Más allá de las holguras, el IPoM es relativamente optimista respecto del crecimiento. Si bien se ajusta a la baja la actividad este año, esto se explicaría casi exclusivamente por eventos asociados a la minería. De hecho, el crecimiento para 2020 se revisa al alza, dando cuenta de la transitoriedad del fenómeno. En este contexto, el instituto emisor prevé que podría retomar el proceso de normalización monetaria a fines de este año para luego llevar la TPM a su nivel neutral a comienzos de 2021, casi un año después de lo previsto en diciembre.

Es importante tener en cuenta que el cambio de tono se da en un escenario donde las perspectivas para la política monetaria en las principales economías han mutado. Recientemente, la Fed señaló que mantendrá su tasa rectora inalterada a lo largo del año, mientras el Banco Central Europeo desechó la posibilidad de subir la suya por un buen tiempo. Esto contrasta con la visión que tenían en diciembre, donde veían sus respectivas tasas subiendo este ejercicio. Lo anterior da cuenta de fenómenos globales que han mantenido acotadas las presiones inflacionarias y han elevado los riesgos para el crecimiento, traduciéndose en importantes caídas en las tasas de largo plazo.

En junio el Banco Central analizará su estimación para la tasa de interés neutral –el nivel al cual la TPM no aporta ni resta estímulo- y no es descartable que en el contexto de tasas globales bajas, la revise hacia abajo. Así, en caso de retomar el proceso de alza hacia fines de año, el Banco Central solo las subiría de manera acotada. Esto, por lo menos, es a lo que hoy apuesta el mercado, tal como se desprende implícitamente de las tasas swap.