En 1816, la deuda pública neta del Reino Unido alcanzaba un 240% del Producto Interno Bruto (PIB). Era el legado fiscal de 125 años de guerra contra Francia. ¿Qué desastre económico ocurrió tras esta aplastante carga de deuda? La revolución industrial.
Sin embargo, Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff de la Universidad de Harvard argumentaron, en un estudio famoso, que el crecimiento se desacelera fuertemente cuando el ratio de deuda pública relativo al PIB excede el 90%. La experiencia del Reino Unido en el siglo XIX es una importante excepción, ya que marcó el comienzo de un aumento constante de los estándares de vida que caracterizan el mundo en que vivimos. La expansión económica de aquella era es la madre del posterior crecimiento sostenido en todo el mundo.
Como destaca Mark Blyth de la Universidad de Brown en un espléndido nuevo libro, importantes economistas del siglo XVIII, como David Hume y Adam Smith, advirtieron en contra de una deuda pública excesiva. Involucrado en frecuentes guerras, el Estado británico los ignoró. Aún así, las advertencia deben haber parecido prematuramente creíbles. Entre 1815 y 1855, por ejemplo, los intereses de la deuda correspondían a casi la mitad del gasto público británico.
Sin embargo, la isla salió de su deuda. A comienzos de la década de 1860, ya había caído debajo del 90% del PIB. Según el fallecido historiador económico Angus Maddison, la tasa de crecimiento anual de 1820 hasta comienzos de la década de 1860 fue de 2%. La tasa para el PIB per cápita fue de 1,2%. Para estándares posteriores, esto no puede parecer mucho, pero ocurrió a pesar de una colosal deuda en un país con una capacidad de recaudación impositiva muy limitada. Además, dicha deuda no fue acumulada para propósitos productivos. Fue usada para financiar la más destructiva de las actividades: la guerra. Para decirlo de forma simple, no hay una ley inamovible que diga que el crecimiento debe colapsar luego de que la deuda exceda un 90% del PIB.
La reciente crítica de Thomas Herndon, Michael Ash y Robert Pollin de la Universidad de Massachusetts en Amherst realiza tres cargos específicos a las conclusiones de Reinhart y Rogoff: un simple error de codificación, omisión de datos y extraños procedimientos de agrupación. Tras la corrección, argumentan, el crecimiento promedio anual desde 1945 en los países avanzados con deuda por sobre un 90 % del PIB es de 2,2%. Esto contrasta con un 4,2% cuando la deuda es menor a 30%, 3,1% cuando la deuda está entre 30% y 60%, y 3,2% si la deuda está entre 60% y 90%. En su respuesta, Reinhart y Rogoff aceptan el error de codificación, pero rechazan la crítica de la agrupación. Concuerdo con los críticos por las razones dadas por Gavyn Davies. El argumento de que los datos que cubren un período largo cuentan más que aquellos que cubren un período corto es convincente.
Su trabajo y el de otros concuerdan con que un menor crecimiento está asociado con una mayor deuda, pero una asociación definitivamente no es una causa. Un crecimiento débil puede causa una deuda alta, una hipótesis defendida por Arindrajit Dube, también de Amherst. Consideren Japón: ¿es su alta deuda la causa de su débil crecimiento o una consecuencia? Apuesto por lo segundo. ¿Causó una deuda alta el débil crecimiento actual del Reino Unido? No. Antes de la crisis, el ratio de la deuda/PIB era cercano a la menor cifra en los últimos 300 años. La creciente deuda del Reino Unido es resultado del débil crecimiento o, para ser más exactos, de la causa de ese débil crecimiento: una enorme crisis financiera.
De hecho, en su obra maestra, “This Time is Different”, Reinhart y Rogoff explicaron cómo una creciente deuda privada puede llevar a una crisis financiera que genere profundas recesiones, débiles recuperaciones y una creciente deuda pública. Este trabajo es trascendental. Su conclusión es claramente que la creciente deuda pública es la consecuencia del débil crecimiento, que se explica por la crisis. Esto no es para descartar la casualidad bidireccional, pero el impulso va desde los excesos financieros privados a la crisis, menor crecimiento y alta deuda pública, no al revés. Si no, pregúntele a los irlandeses o españoles.
Al evaluar las consecuencias de la deuda para el crecimiento, uno primero debe preguntarse por qué creció la deuda. ¿Se estaba financiando una guerra? ¿Hubo derroche fiscal en tiempos de auge, que es casi seguro en casos de crecimiento débil? ¿Condujo el gasto en activos públicos de alta calidad al crecimiento? Finalmente, ¿siguió el aumento de la deuda pública a una quiebra financiera privada?
Las diferentes causas de una deuda alta tendrán resultados diversos. Las razones de por qué los déficit son altos y la deuda está creciendo afectarán los costos de la austeridad. Usualmente uno puede ignorar las consecuencias macroeconómicas de la austeridad fiscal: o el gasto privado será sólido o la política monetaria será efectiva. Sin embargo, tras una gran crisis financiera, probablemente emerja un enorme exceso de ahorro privado deseado, incluso si las tasas de interés son cercanas a cero.
En dicha situación, una austeridad fiscal inmediata será contraproducente. Llevará a la economía hacia una profunda recesión y sólo logrará una reducción limitada de déficit y deuda. Además, como destaca el Reporte de Estabilidad Financiera Global del FMI, un estímulo monetario extremo, en estas circunstancias, entraña sus propios peligros. Sin embargo, nadie que crea en mantener el apoyo fiscal a la economía en estas circunstancias específicas (e inusuales) piensa que “el estímulo fiscal está siempre bien”, como señala Anders Aslund del Peterson Institute. Muy lejos de eso. De forma contraria a los que los “austeridianos” parecen creer, el estímulo simplemente no siempre está mal.
Por eso he estado y sigo preocupado por la influencia intelectual a favor de la austeridad ejercida por Reinhart y Rogoff, a quienes respeto enormemente. El tema ni siquiera es la dirección de la causalidad, sino los costos de intentar evitar una alta deuda pública en las postrimerías de una crisis financiera. En su último Panorama Económico Global, el FMI destaca que el apoyo fiscal directo para la recuperación ha sido excepcionalmente débil. Por eso no sorprende que la propia recuperación haya sido endeble. Una de las razones de este débil apoyo a las economías golpeadas por la crisis ha sido la preocupación por el alto nivel de la deuda pública. El estudio de Reinhart y Rogoff justifica esa preocupación. Es cierto, los países en la eurozona que no pueden pedir prestado deben ajustarse, pero sus socios podrían apoyar una continuación del gasto o compensar sus acciones con sus propias políticas. Otros con margen de maniobra, como EEUU e incluso el Reino Unido, pudieron -y debieron- haber tomado otro rumbo. Como no lo hicieron, la recuperación ha sido aún más débil y el costo de largo plazo de la recesión mucho mayor a lo necesario. Fue un gran error. Aún no es demasiado tarde para reconsiderarlo.
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