Cinco escenarios para un default de EEUU: desde problemas puntuales hasta un pánico en los mercados

Los clientes de los bancos de inversión están abrumando a Wall Street con preguntas sobre qué sucedería si el Tesoro de Estados Unidos se quedara sin efectivo en las próximas semanas y hace lo impensable: incumple el pago de valores del Tesoro, la base del sistema financiero mundial.

Con el reloj corriendo hacia el 1 de junio, la fecha en la que la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, advirtió que su departamento podría quedarse sin suficiente efectivo, todavía no se ha anunciado un acuerdo entre el presidente Joe Biden y el presidente de la Cámara Kevin McCarthy sobre el aumento del techo de la deuda federal. 

Los participantes del mercado han asumido durante mucho tiempo que, si el Tesoro se quedara sin suficiente efectivo durante un enfrentamiento partidista por el límite de la deuda, priorizaría los pagos del principal y de los intereses de los bonos del Tesoro. Ese mercado de US$ 24 billones (millones de millones) sirve como punto de referencia global para los costos de endeudamiento y como garantía vital para la financiación en los mercados monetarios, y es una parte central de las tenencias de activos en todo el mundo.

Sin embargo, esa suposición nunca se ha puesto a prueba y los funcionarios del Tesoro han expresado dudas en público durante mucho tiempo sobre si la priorización es practicable. Entonces, dada la intensidad del enfrentamiento actual, los participantes del mercado están evaluando diversos escenarios.

Una escuela de pensamiento es que el impacto podría no ser tan dañino. Después de todo, desde la crisis del límite de la deuda de 2011, los participantes del mercado han desarrollado un proceso para lidiar con el Tesoro cuando anuncia que no puede realizar un pago de intereses o del principal.

Pero el director ejecutivo de JPMorgan Chase, Jamie Dimon, advirtió a principios de este mes que incluso llegar al límite es peligroso, con consecuencias impredecibles.

“Si nos acercamos demasiado habrá pánico”, dijo en una entrevista el 11 de mayo con Bloomberg Television. “La otra cosa sobre los mercados es que, los episodios de pánico son lo único que asusta a la gente: toman decisiones irracionales”.

E incluso un grupo clave que ayudó a compilar los procedimientos de emergencia, el Grupo de Prácticas del Mercado del Tesoro (TMPG, siglas en inglés) patrocinado por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York, ha emitido su propia advertencia.

“Si bien las prácticas contempladas en este documento podrían, en el margen, reducir algunas de las consecuencias negativas de un retraso en el pago de la deuda del Tesoro para el funcionamiento del mercado de bonos, TMPG cree que las consecuencias de retrasar los pagos serían, no obstante, graves”, dijo en su plan de juego de diciembre de 2021.

Una interrupción más amplia en los mercados financieros rápidamente pondría el foco en la Reserva Federal, que durante el enfrentamiento del límite de deuda de 2011 compiló un menú de opciones de respaldo para evitar el colapso sistémico. Al revisarlo en 2013, el entonces miembro de la junta Jerome Powell se refirió a dos de ellas como "indeseables", sin llegar a decir que las rechazaría.

Esos opciones involucraron que la Fed compre bonos del Tesoro impagos o los canjee por valores no vencidos en su balance.

Powell, ahora presidente de la Fed, ha transmitido repetidamente el mensaje en los últimos meses de que “nadie debe asumir que la Fed puede proteger la economía” si el Congreso no aborda el límite de la deuda.  

Estos son algunos de los escenarios que podrían desarrollarse.

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Intervención de la Fed

El banco central de Estados Unidos está a cargo de mantener la estabilidad financiera y, en caso de grandes crisis, los observadores de la Fed asumen que gran parte del libro de jugadas diseñado por el expresidente Ben Bernanke aún se mantiene.

Además de inyectar liquidez a corto plazo en los mercados financieros, la Fed también podría abandonar su actual programa de ajuste cuantitativo de reducir sus tenencias de bonos del Tesoro, escribieron en enero Robert Perli y Benson Durham de Piper Sandler & Co. Desde entonces, Perli se ha convertido en el jefe de la mesa de mercados de la Fed de Nueva York.

En lo que respecta al proceso de incumplimiento, el plan de contingencia compilado por los participantes del mercado haría que el Tesoro informara, a las 10:00 pm, que no realizaría un pago que vence al día siguiente. Un valor por el cual se adeudaba un pago del principal tendría su vencimiento extendido por un día. 

Rebaja de calificación

Ese mensaje se comunicaría a través de Fedwire, una red establecida para distribuir los pagos del Tesoro sobre títulos de deuda.

Un pago atrasado de la deuda del Tesoro provocaría una rebaja de la calificación soberana, dijo en una entrevista William Foster, un oficial de crédito sénior de Moody's Investors Service. Para Moody's, eso significaría bajar a Estados Unidos de AAA a AA1.

“Podría haber un pago de intereses atrasado que se retrasaría unos días”, dijo Foster. “Pero no habría pérdidas para los inversores, y eso sería importante”, dijo, basándose en el supuesto de que pronto surgiría un acuerdo en Washington para elevar o suspender el techo de la deuda.

Los retrasos en los pagos de determinados valores no desencadenan un estado de incumplimiento más amplio de toda la deuda pendiente, algo que se conoce como disposición de incumplimiento cruzado.

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Impacto localizado

Es por eso que es posible que el impacto inmediato sea limitado.

"Es probable que veamos dislocaciones localizadas en caso de incumplimiento de pago", si eso sucediera, escribieron el viernes los estrategas de tasas de JPMorgan, codirigidos por Jay Barry, en una sesión de preguntas y respuestas para los clientes sobre un incumplimiento técnico.

Los estrategas de RBC Capital Markets, que también escribieron el viernes, dijeron que "dudaban" que una rebaja provocara una reasignación forzada por parte de los administradores de fondos desde los bonos del Tesoro.

Al mismo tiempo, Blake Gwinn e Izaac Brook, de RBC, advirtieron que los "problemas de back office" de un retraso de los pagos "podrían filtrarse muy fácilmente al front office, causando interrupciones en la liquidez y el funcionamiento del mercado".

Riesgo mayor

El TMPG señaló que algunos participantes del mercado "podrían no ser capaces de implementar" los planes de contingencia, "y otros podrían hacerlo solo con una intervención manual sustancial en sus procesos de negociación y liquidación, lo que en sí mismo representaría un riesgo operativo significativo".

Es una dinámica que Robert Toomey, director general de la Asociación de la Industria de Valores y Mercados Financieros, la principal asociación estadounidense de agentes de bolsa, bancos de inversión y administradores de activos, señaló a principios de este año.

“En tiempo real, cuál sería el impacto en el mercado es una pregunta abierta”, dijo en una entrevista. “El mayor riesgo es que no sabemos qué pasará con los precios” y la conveniencia de comprar bonos del Tesoro, dijo.

De hecho, esa fue una preocupación clave que Powell tuvo durante la crisis del límite de la deuda de 2013. En el caso de que los inversores eviten los bonos del Tesoro, el gobierno podría encontrar una insuficiente demanda en sus subastas de deuda, lo que sería devastador, porque el Tesoro depende de la venta de nueva deuda para pagar los valores que vencen.

Subasta fallida

“El riesgo real es una subasta fallida, la pérdida de acceso al mercado a cualquier precio”, dijo Powell en 2013, según una transcripción de las discusiones del comité de la Fed.

Yellen, quien fue vicepresidenta de la Fed durante las discusiones de 2011 y 2013, se negó en una entrevista con NBC el domingo a especificar qué sucederá si el Tesoro termina quedándose sin efectivo. “Habrá decisiones difíciles de tomar si no se eleva el techo de la deuda”, dijo.