Donald Trump, presidente de EEUU, se reunirá con Xi Jinping, su contraparte china, en Mar-a-Lago en Florida, esta semana. Las discusiones sobre economía probablemente se enfocarán en las políticas comerciales y cambiarias de China. Ello sería un error incluso si las visiones de comercio del mandatario estadounidense no estuvieran equivocadamente enfocadas en los balances bilaterales. Mucho más desafiante e importante es integrar a China al sistema financiero. Las autoridades de EEUU deberían preocuparse por la cuenta de capitales china, no su cuenta corriente. Ahí es donde reside el peligro ahora.
¿Por qué importa más la cuenta de capitales? Porque ahí es donde dos aspectos interrelacionados de una economía interactúan con la economía global: los balances macroeconómicos entre el ahorro y la inversión y el sistema financiero. En ambos aspectos, la economía china es, citando las palabras del ex primer ministro Wen Jiabao, “inestable, desequilibrada, descoordinada e insostenible”. Eso era verdad en 2007, cuando lo dijo, y es más cierto ahora. Como las autoridades chinas saben, pero quizás sus contrapartes occidentales no, la integración del sistema financiero chino a la economía global está rodeada de peligros.
Consideremos algunos hechos. Los ahorros brutos anuales en la economía china llegan a 75% de la suma entre EEUU y la Unión Europea, con un nivel de más de US$ 5 billones (millones de millones) el año pasado. La inversión bruta del país, de 43% del producto interno bruto en 2015, estaba por encima de su nivel de 2008, pese a que la tasa de crecimiento ha caído en por lo menos un tercio. Para sostener una inversión tan elevada, la proporción de crédito sobre el PIB dio un salto desde 141% del PIB a fines de 2008 a 260% al final del año pasado. El sistema bancario “en las sombras”, en la forma de “productos de administración de riqueza” y otros instrumentos, ha explotado. Los préstamos interbancarios también han saltado. Finalmente, pero no menos importante, el sistema bancario es ahora el más grande del mundo.
Financieramente, China es el salvaje oeste. Recordemos lo que hizo éste en el último siglo: la Gran Depresión y la Gran Recesión se originaron en la interacción entre las finanzas lideradas por EEUU y la economía global. Considerando sus desequilibrios macroeconómicos y sus excesos financieros, China podría producir al menos la misma cantidad de caos financiero global.
He argumentado que es esencial entender la interacción de la macroeconomía con las finanzas. Las cuentas externas de China ya jugaban un rol significativo en la antesala de la crisis financiera de 2007 y 2008. Ahora los peligros que crea son aún mayores.
El problema macroeconómico es simple: China ahorra más de lo que puede invertir de manera rentable en su territorio. En 2015, los ahorros nacionales brutos eran 48% del PIB. Datos del Banco Mundial muestran que los hogares contribuyeron con sólo la mitad de eso. El resto vino de ganancias corporativas y ahorros gubernamentales. Las comparaciones internacionales sugieren que el crecimiento económico de 6% garantiza inversión de un poco más de un tercio del PIB. Eso indica que los superávit de ahorros de China –es decir, los superávit en relación a las necesidades domésticas– podrían ser hasta 15% del PIB.
¿Hacia dónde van estos excedentes? La respuesta es el extranjero, en forma de superávit de cuenta corriente. Eso es lo que ocurrió antes de la crisis financiera. Es probable que esto sea lo que ocurra también ahora si el gobierno relaja los controles cambiaros y frena el crecimiento del crédito y la deuda. El capital escaparía, el yuan tambalearía y, con el tiempo, se produciría un superávit de cuenta corriente globalmente inmanejable.
El crecimiento crediticio actual y consiguiente fragilidad financiera son consecuencias directas del deseo de evitar que esto ocurra. Ha sido la forma de mantener el impulso de la inversión alta en niveles antieconómicos. Las autoridades chinas están en una trampa: pueden detener el crecimiento del crédito, permitir que la inversión se desacelere y generar recesión en casa o un enorme superávit comercial (o ambos); o dejar que siga creciendo el crédito y la inversión, pero reforzar los controles a las salidas de capital.
¿Por qué es esencial esto último? Con tan grandes y crecientes reservas de activos líquidos, riesgosos o de bajo rendimiento, más un gran flujo de ahorros, por no mencionar las ansiedades causadas por la campaña anticorrupción, las empresas e individuos chinos han estado desesperados por retirar su dinero. Esto explica por qué, a pesar del persistente superávit comercial, las reservas en divisas del país disminuyeron desde
US$ 4 billones en junio de 2014 a US$ 3 billones en enero de 2017. Las reservas ciertamente pueden caer aún más. Pero las autoridades chinas no desean que caigan indefinidamente. Dado que también reconocen los peligros de permitir que el yuan retroceda demasiado, han debidamente reforzado los controles sobre las salidas de capital.
Supongamos que las autoridades chinas adoptaran, en cambio, la política alternativa de una rápida liberalización de los flujos de entrada y de salida, mientras se basaran en la expansión del crédito para sostener la demanda interna. Sería posible, aunque improbable, que el flujo de dinero hacia China desde el exterior igualara la salida de dinero, a medida que tanto extranjeros como locales diversifican sus carteras. Sin embargo, ello también causará tres dolores de cabeza. Primero, los desequilibrios macroeconómicos persistirán. Segundo, el sector financiero se hará aún más frágil. Finalmente, este sistema financiero vasto, complejo y frágil se volvería plenamente integrado con el resto del mundo, aún estando lejos de ser plenamente estable. En lugar de la crisis financiera china que pudiera parecer inminente, esto aumentaría enormemente la probabilidad de otra crisis global con China, no EEUU, en su corazón.
Estos son grandes desafíos que necesitan ser discutidos a fondo entre EEUU y China (y los demás). Tienen implicancias profundas para el comercio, pero no se tratan para nada de política comercial. Requieren de consideración conjunta de políticas macroeconómicas y financieras. También demandan atención al manejo de la cuenta externa de China: por sobre todo, controles de cambio, el tipo de cambio y las reservas de divisas extranjeras.
Xi tiene personas en su gobierno que al menos entienden estos asuntos. ¿Ocurre lo mismo en el caso de Trump? La estabilidad de la economía mundial depende de la respuesta. Por desgracia, sospecho que no.
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