La Reserva Federal de Jerome Powell ha quedado prisionera de su nuevo marco monetario

Mohamed El-Erian* 

Según un viejo refrán, la diferencia entre los abogados y muchas otras profesiones es que los primeros pueden argumentar con 100% de convicción incluso cuando las bases de su argumento sean inciertas o escasas.

Por estos días la Reserva Federal de Estados Unidos parece estar actuando más como un abogado que como un economista. Una vez más, dejó de lado la creciente evidencia acumulada sobre la fuerte recuperación económica, desestimó las preocupaciones sobre la estabilidad financiera y reiteró que el aumento de la inflación será transitorio.

Por el contrario, muchos economistas están inseguros o derechamente preocupados por la persistencia de la inflación. Los indicios de espuma en el mercado se están multiplicando en un "rally de todo". Más empresas están advirtiendo sobre el aumento de los costos de los insumos, y algunas señalan que esto se trasladará a los precios.

El contraste entre la postura de la Fed y todo esto es la razón por la que el riesgo de política ha subido de rango para ser uno de los principales desafíos por los que atravesarán los inversionistas este año. El argumento en favor de mantener una mente abierta sobre la naturaleza del aumento de la inflación no implica descartar los efectos desinflacionarios estructurales de la tecnología.

Tampoco niega que el salto inicial en los datos de inflación tenga mucho que ver con los efectos de base y un desfase temporal entre el gasto adicional y la producción. En cambio, se basa en cambios estructurales que tienen un impacto tanto en el lado de la demanda como en el de la oferta de la economía.

La deficiencia de la demanda agregada que afectó durante mucho tiempo a la economía estadounidense parece haber terminado. El gobierno de Joe Biden desea mantener su eje de política fiscal de “ir en grande” y el sector privado puede -y ahora está más dispuesto- a consumir más de los ahorros privados acumulados durante la pandemia.

Todo esto se complementa con un cambio general en la política económica que deja de favorcer al sector empresarial y a los ricos y adopta un enfoque más inclusivo que da prioridad a quienes tienen una propensión a gastar una mayor parte de sus ingresos en bienes y servicios.

El aumento resultante de la demanda se produce en un momento en que años de subinversión han hecho que la respuesta de la oferta sea menos dinámica. Las empresas ya, y aún es temprano, están lidiando con cuellos de botella en la cadena de suministro, precios más altos de las materias primas, concentración industrial, escasez generalizada de inventarios y, en algunos casos, problemas laborales.

La escasez de chips ya ha obligado al cierre de algunas instalaciones de producción. Mientras tanto, los economistas están revisando nuevamente sus proyecciones de crecimiento para 2021, y esperan cada vez más una expansión de dos dígitos para el segundo trimestre y más de 7% para el año.

Enfoque rezagado de la Fed

En cierto modo, la Fed no tiene otra opción operativa que ceñirse a su narrativa de alza transitoria dada su reciente adopción de un nuevo marco monetario. Este marco tiene implícito un enfoque rezagado "basado en resultados", que reemplazó su inclinación más preventiva asociada con el enfoque tradicional "basado en pronósticos".

Como tal, el banco central más poderoso del mundo se ha comprometido públicamente a tener que esperar varios meses de desviaciones reales de la inflación al alza antes de responder. Para resaltar el punto, el presidente de la Fed, Jerome Powell, ha señalado que, dada la opinión de que la economía "no está cerca de un progreso sustancial adicional", la Fed ni siquiera está pensando en una política monetaria menos estimulante; y cuando empiece a hacerlo, pasará bastante tiempo antes de implementar medidas de ajuste.

Este marco fue diseñado hace un par de años cuando nadie anticipaba las enormes transformaciones estructurales actuales. Hoy, mantiene a la Fed como rehén y aumenta el riesgo de un error de política.

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En lugar de pisar los frenos con cautela, como lo hizo recientemente el Banco de Canadá, la Fed continúa alimentando las condiciones financieras más relajadas, según lo registrado por el índice semanal de Goldman Sachs. La espuma y la asunción de riesgos excesivos en los mercados acompañarán una migración ascendente de la inflación tanto real como esperada. En última instancia, la Fed puede verse obligada a pisar el freno de la política monetaria, arriesgándose a socavar lo que debería ser una recuperación inclusiva duradera.

En este escenario económico (que, en mi opinión, tiene probabilidades equilibradas, o quizás incluso algo más altas), los inversionistas arriesgarían pérdidas tanto en acciones como en bonos. También podrían verse afectados si los mercados comienzan a ajustarse como reacción a una Fed que se está quedando visiblemente detrás de la curva.

Desde hace bastante tiempo, la Fed se ha preocupado por un equilibrio de riesgo inclinado hacia la deflación. Ese equilibrio de riesgo ha cambiado.

No es solo el momento de que la Fed comience a pensar en menos estímulos monetarios. Es hora de que reduzca sus intervenciones en los mercados para el bienestar a largo plazo de la economía y la salud estructural de los mercados financieros.

* El autor es presidente del Queens 'College de la Universidad de Cambridge y asesor de Allianz y Gramercy. Además fue CEO y Jefe de inversión de Pimco.