La Reserva Federal lleva la delantera de otros bancos centrales importantes de Occidente en normalizar la política monetaria. Esto ha provocado un acalorado debate. Las preguntas prominentes son si la Fed es sabia para proceder con su endurecimiento y si debería cambiar su meta de inflación. Una tercera pregunta también está siendo discutida: ¿Debería el presidente estadounidense reemplazar a Janet Yellen como presidenta de la Fed cuando se termine su período en enero? Las respuestas a las tres preguntas son: no.
¿Por qué no debería la Fed apurarse en endurecer la política monetaria? Incluso después del último movimiento, la tasa de los fondos federales es solo 1,25%. Más aún, el desempleo ha bajado a niveles modestos. Esto es verdad incluso para una medida más amplia, que incluye a trabajadores “marginalmente ligados al mercado laboral” y “part-time”.
Sin embargo, se mantiene un poderoso argumento en contra del endurecimiento: la inflación está obstinadamente baja. Más aún, como Janet Yellen destacó en su conferencia de prensa el 14 de junio, la inflación ha estado por debajo del objetivo de la Fed por “cerca de cinco años”. Es razonable preguntarse si un banco central que está endureciendo mientras fracasa persistentemente en llegar a su meta se toma lo último seriamente.
¿Es el 2% un techo, no una meta simétrica? Ciertamente es un techo para el Banco Central Europeo, que define su objetivo como “por debajo, pero cerca de, 2% en el mediano plazo”.
Una de las razones para contenerse de tomar medidas adicionales es probar que la Fed está tan dispuesta en permitir que la inflación supere el 2% como lo es de mantenerse por debajo de eso. Otra razón es que los datos no muestran un sobrecalientamiento. Muchos se han preocupado de un aumento inflacionario significativo desde que la Fed actuó decididamente en contra de una depresión inminente a fines de 2008. La Fed los ha ignorado. Debería seguir ignorándolos.
Riesgos asimétricos
Al explicar su discrepancia de la decisión de junio de elevar las tasas, Neel Kashkari, de la Fed de Minneapolis, destacó que los riesgos son asimétricos. Si la Fed ajusta la política muy pronto y con demasiada fuerza, la economía podría estar innecesariamente débil. Si uno toma en serio la noción de histéresis (el impacto permanente a largo plazo de las recesiones), estas pérdidas podrían ser para siempre. Si la Fed endurece la política muy tarde y de forma muy débil, la inflación podría superar la meta temporalmente. El primer error sería mucho peor.
Más aún, cuando las expectivas están bien ancladas, el impacto de la caída del desempleo en la inflación podría ser débil. Olivier Blanchard, quien ahora está en el Peterson Institute for International Economics en Washington, destaca que la relación actual se asemeja más a la de los ‘60 que a la de los ‘70, con su aumento explosivo en la inflación. Un ejemplo histórico podría ayudar. Entre 1960 y 1970, el desempleo de Alemania Occidental estuvo por debajo de 1% por largos períodos. Sin embargo, la inflación no mostró un aumento secular. Fue sólo en la inflación global de los ‘70 que la inflación subió consistentemente.
La Fed es muy entusiasta acerca del endurecimiento monetario. ¿Pero debería también subir su meta de inflación? Este es un tema separado, como Martin Sandbu ha destacado. Si uno no logra cumplir su objetivo, discutir si debe aumentarlo parece ser principalmente una distracción. Sin embargo, economistas influentes han argumentado a favor de subir la meta. El principal argumento es que las tasas de interés reales de corto plazo altamente negativas podrían ser necesarias en la próxima recesión, porque la tasa de equilibrio real es tan baja. Con la inflación en 2%, el “límite inferior de cero” en las tasas de interés nominales de corto plazo limita la flexibilidad a la baja necesaria en las tasas reales.
Este argumento sería más sólido si fuera realmente difícil bajar las tasas nominales de corto plazo por debajo de cero. Pero no existe un límite vinculante. La gente no va a recurrir al efectivo para evitar las tasas de interés negativas incluso de varios puntos porcentuales, especialmente si no se espera que estos últimos perduren. Operar en efectivo es muy inconveniente. Si fuese necesario, se podría restringir la posibilidad de convertir depósitos bancarios en efectivo, a través de un sistema de cargos. Una vez que esto sea entendido, las tasas nominales significativamente negativas se hacen factibles. El límite inferior a cero es tan mítico como lo fue la milla en cuatro minutos en 1954.
Cambiar la meta
Eso no importaría si cambiar el objetivo no tuviese costo. Pero ese no es el caso. Se ha dedicado mucho esfuerzo para establecer la meta de 2%. En la crisis reciente, esto mantuvo altas las expectativas de inflación y, por tanto, las tasas de interés reales. Cambiar la meta seguro desestabilizará las expectativas sobre cualquier meta futura: si abandonan el 2% por el 4%, ¿por qué los banqueros centrales no podría elevarlo a 8%? Sí, estudie el tema. Sí, considere cómo hacer que las tasas nominales negativas funcionen mejor. Pero no cambie el objetivo sin pensarlo bien.
Finalmente, ¿debería Donald Trump reemplazar a Yelen con alguien más? Narayana Kocherlakota, expresidenta de la Fed de Minneapolis, da una respuesta negativa. Bajo la presunción de que Trump no sufre de la enfermedad del “dinero ultraduro con patrón oro” de muchos republicanos, Yellen tiene que ser una opción superior. Me hubiese gustado verla tomar más riesgos a favor de la expansión, pero de su competencia y voluntad de equilibrar los argumentos de una manera no ideológica no hay duda. Recuerde que Ronald Reagan reasignó a Paul Volcker, un demócrata designado por Jimmy Carter, así como Bill Clinton lo hizo con Alan Greenspan –un republicado nombrado por Reagan– y Barack Obama con Ben Bernanke, republicano designado por George W. Bush. La tradición de que la Fed es apolítica, bipartidista y apoyada por presidentes de ambos partidos, independientemente de la etiqueta partidista del presidente de la Fed, ha servido admirablemente al país.
Si Trump desea dar pequeños pasos hacia el establecimiento de una reputación de tener buen juicio, debería renombrar a Yellen. En tiempos de turbulencia, no es momento para nuevas salidas radicales. Deje que la Fed nutra la recuperación de EEUU y, para ese caso, bajo el liderazgo de Yellen.
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