La reunión “más difícil” en su calidad de presidenta del Banco Central protagonizó esta semana Rosanna Costa. Una instancia en que la autoridad monetaria volvió a subir la tasa de interés –ahora 75 puntos base hasta 9,75%- en medio de una inflación que sigue alta y, además, presionada por un dólar que ha escalado sobre los $ 1.000. Tanta fue la inquietud por este punto que, anoche, el ente emisor anunció un plan de intervención para contener el nivel de la divisa, que este jueves volvió a marcar un récord de $ 1.050.
“Es un momento complejo, la situación macroeconómica está difícil”, expone la economista que desde comienzos de año lidera la entidad emisora, a donde llegó en 2017 como consejera.
“Fue una decisión complicada”, admite, sobre la cita que tuvo expectante a los agentes económicos la tarde del miércoles.
Rosanna Costa explica la intervención: “Nuestro objetivo es que el tipo de cambio se ubique en un nivel más coherente con sus fundamentales”
- ¿Por qué fue un alza de tasa de 75 puntos base y no 50 o 100?
- El análisis de opciones de política aparecerá en la minuta que se publicará a fines de mes, ahí se explicará el debate completo y los fundamentos de cada uno de los consejeros para tomar la decisión. Pero un alza de 75 puntos base, más un sesgo al alza, se hace cargo de que hay un shock externo adicional que ha apretado los mercados financieros globales y que se manifiesta claramente a través del aumento del tipo de cambio. Las perspectivas de inflación se han elevado. En un contexto de inflación efectiva y esperada alta, se requieren tasas mayores, aun cuando reconocemos que este shock es contractivo para la actividad.
- ¿Hay un cambio de sesgo efectivamente en el comunicado de la RPM?
- Efectivamente, porque hay un cambio de escenario, reconocemos este shock adicional, que tiene un impacto inflacionario, que ese impacto requiere un ajuste y, por lo tanto, nos encaminamos hacia un nuevo nivel de tasa, cuya magnitud tenemos que calibrar en el IPoM de septiembre.
- ¿Podemos esperar hacia adelante alzas de la misma magnitud que la del miércoles?
- La magnitud de las nuevas alzas serán evaluadas en el IPoM de septiembre y tendrán que hacerse cargo de un escenario donde, si bien las cifras macroeconómicas internas, tanto por el lado de la actividad como de la demanda, han estado en línea con lo previsto –los últimos IPC tampoco presentan grandes sorpresas, particularmente en la inflación core-, sí reconocemos un shock externo importante asociado a la mayor incertidumbre derivada de los cambios en la política monetaria de las principales economías, especialmente de Estados Unidos.
Parte de esto estaba incorporado en el IPoM de junio, antes del anuncio de la Fed, donde asumimos que la respuesta de política monetaria sería mayor a la que hasta ese momento estaba incorporando el mercado. Sin embargo, la reacción de estos ante esa decisión fue mayor a la esperada, eso lo leemos como un shock adicional, que ha fortalecido significativamente al dólar a nivel global y afectado negativamente a los mercados financieros y de productos básicos. Todo esto, además, en un contexto donde ha aumentado la probabilidad de una recesión global.
Normalmente este tipo de escenarios tiene un impacto inflacionario que se diluye en el tiempo y no requiere un esfuerzo significativo de la política monetaria, pero en este caso se instala sobre una inflación alta y sobre expectativas inflacionarias mayores a las nuestras. En este contexto, los espacios para hacer política contracíclica son claramente más acotados. Para ver la dosis exacta de política monetaria que se requerirá en las próximas reuniones, hay que calibrar bien los efectos de este cambio de escenario y ver cómo la economía se adapta a las condiciones financieras más estrechas, y a una probabilidad de recesión más alta.
- ¿Les hace sentido una tasa llegando a 11% este año, como sugiere parte del mercado?
- Es prematuro. La decisión del miércoles plantea que la tasa es algo mayor que la que teníamos, lo que nos encamina hacia una curva más alta. ¿Cuánto más alta? Lo vamos a ver bien en el IPoM de septiembre.
- ¿Lo nuevo es que el shock externo está teniendo efectos más permanentes?
- Las principales economías están haciendo un ajuste monetario desde niveles de inflación muy altos, lo que, históricamente, es complejo de llevar a cabo. Eso estaba dentro de los escenarios de sensibilidad y de riesgo del IPoM.
Lo complejo es que este shock nos encuentra con un nivel de inflación muy sobre nuestro objetivo.
“Hay que eliminar el desbalance”
- La tasa sigue subiendo pero la inflación no cede y la economía ya se está desacelerando. ¿El remedio puede ser peor que la enfermedad?
- No lo creo. Es cierto que el escenario inflacionario hoy es global, pero hay elementos diferenciadores por área, no en todas partes la importancia relativa de los distintos shocks es la misma.
En el caso nuestro, tiene en el origen también un porcentaje importante relacionado con razones internas, con un desbalance con origen en una demanda que creció muy rápidamente y que se sostuvo en un conjunto de transferencias que superaron largamente las reducciones e impactos de la propia crisis Covid en los ingresos de los hogares en promedio. Ese desbalance también está detrás de la inflación y es un elemento que no está en todas partes.
Es el problema de demanda inicial lo que nos llevó a empezar temprano la corrección monetaria a mediados del año pasado. Después de ese momento, se han ido sucediendo en forma bien inusual una cantidad de shocks en la misma dirección, que han seguido impulsando la inflación y que nos ha llevado a ir ajustando las trayectorias de tasa compatibles con la convergencia a través del tiempo. Pero necesitamos terminar de contener la expansión de la brecha de Producto, que ha sido parte importante del problema inflacionario local.
- Entonces, al principio eran los factores internos los que los llevaron a subir la tasa, pero ahora se suma un panorama externo con shocks más persistentes.
- Sí, en el origen hay un problema significativo con la demanda, pero también hay que reconocer que ha habido factores globales de oferta que tienen su origen en el Covid, con costos de transporte y problemas de suministro, y otros shocks que siguieron haciendo el escenario más complejo, como el aumento del precio de los alimentos. El problema de demanda ha disminuido, pero no se ha solucionado del todo. Ha sido un desbalance grande y prolongado.
- ¿El costo de subir la tasa es caer en una recesión? Eso es lo que uno ve de afuera.
- El desbalance que hoy enfrenta la economía hay que eliminarlo, hay que reducir esta brecha y hay que llevarla a cero. Eso per se significa una caída en el Producto, porque está en niveles que no son consistentes ni sostenibles en el tiempo. Por algunos trimestres, vamos a tener una brecha levemente negativa. Ese es el análisis implícito para la convergencia de la inflación que está en el IPoM de junio.
La revisión de eso y los ajustes los vamos a ver en septiembre cuando le sumemos las proyecciones de mediano plazo. Lo que buscamos con la tasa es precisamente evitar un costo mayor en la economía, porque si la inflación se nos queda pegada y aumenta su persistencia, el costo de controlarla es muchísimo mayor y los espacios de flexibilidad para ser contracíclicos con la política monetaria frente a shocks externos se reduce.
- El mercado ya ve que el techo de la inflación se ubicará cerca de 14% este año. ¿Comparten esas proyecciones?
- Vemos un aumento mayor al que teníamos en el IPoM de junio y una persistencia también mayor. La inflación a diciembre será más alta que lo que teníamos, pero el impacto sobre su proyección a dos años es lo que debemos calibrar en septiembre en forma más precisa cuando incorporemos el efecto de mediano plazo de los nuevos shocks.
- Algunos economistas como Osvaldo Rosales han planteado la idea de flexibilizar la meta del 3%, dadas las circunstancias extraordinarias que se viven. ¿Es algo posible?
- No, esa es la meta del Banco Central y vamos a seguir trabajando sobre esa meta.
¿Y la incertidumbre?
- ¿La reforma tributaria también entra en ese marco de incertidumbre interna?
- Hay un conjunto de elementos que están generando incertidumbre, desde factores externos, hasta un proceso de cambios institucionales profundo. Yo no me atrevería a ponderar cuánto aporta cada uno, aunque todos aportan algo.
- ¿El aumento de la opción Rechazo en las encuestas también incide en una mayor incertidumbre? Se habla de terceras vías y extender el proceso constituyente.
- Es un error pensar que hay una fecha en la cual la incertidumbre se acaba, porque todo indica que el proceso de cambios institucionales será un proceso largo. Para no afectar demasiado a la economía, lo importante es ir avanzando de manera que se genere la menor incertidumbre posible.
-¿Es inevitable un escenario recesivo para el 2023? Hacienda se sumó esta semana al diagnóstico que ustedes expusieron en el IPoM.
- Ese es el escenario más probable que vimos en el IPoM de junio previo a este shock adicional, que, como mencioné, suma dificultades.
- ¿Esta recesión tiene que ocurrir para evitar mayores costos para reducir la inflación hacia adelante?
- Hay ajustes importantes en términos de niveles y, por eso, hay que tener un poco de cuidado al leerla.
“No voy a comentar las acciones del ministro
(Marcel) ni de las autoridades de gobierno”
La economista destaca el trabajo conjunto que se ha estado dando con las autoridades gubernamentales.”
- El gobierno, a través de los ministros de Hacienda, Economía y vocera, hicieron emplazamientos al banco para que entregara su diagnóstico sobre el dólar. ¿Lo conversaron con el ministro en la reunión de política monetaria?
- En esa instancia conversamos de macroeconomía y de política monetaria. Hemos tenido otras conversaciones por teléfono y los equipos también han trabajado con la coordinación que corresponde.
- ¿Pero ese trabajo ha sido más particular estas semanas?
- Es fluido, pero naturalmente hay momentos en que hay necesidad de conversar más y se conversa más.
- Pero cuando el ministro sale a decir que es importante que el banco comparta su diagnóstico, ¿eso los pilla de sorpresa o estaba coordinado?
- Eso no voy a comentarlo.
- ¿Fue imprudente el ministro Marcel?
- Yo no voy a comentar las acciones del ministro ni de las autoridades de gobierno. No me corresponde.
- ¿Hicieron las paces?
- Hacer las paces significa que pasó algo antes. No me voy a referir a este tema.
- Pero ustedes estaban en período de silencio cuando el ministro hizo su emplazamiento. ¿El ministro tenía conciencia de eso?
- No puedo saberlo.
- ¿La política fiscal está ayudando a no exacerbar el ciclo económico?
- Hay un compromiso que se traduce en la Ley de Presupuesto y de las autoridades, del ministro de Hacienda, las autoridades y el propio Presidente de la República, de transitar hacia la sostenibilidad fiscal. Eso se traduce en una caída del gasto público significativa, que viene a deshacer el shock importante del año anterior y eso contribuye a favor del ciclo de contención de los desbalances de la economía.
Ese compromiso tiene alto valor y es un ancla importante para la política fiscal.
- El gobierno anunció nuevas ayudas esta semana. ¿Añaden presión a la inflación?
- Hay un efecto marginal en la inflación, pero lo que más importa es este compromiso y trayectoria con el gasto público que se ha anunciado y que en el agregado contribuye a corregir el desbalance que tiene la economía. Seguir ese compromiso hacia una trayectoria sostenible como la anunciada es tremendamente importante y valioso.
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