¿Por qué las tasas de interés están tan bajas?

Matías Madrid

Con esta pregunta el ex presidente de la Fed Ben Bernanke inauguró recientemente su blog, que incluye una interesante discusión con el ex secretario del Tesoro Larry Summers.

A modo de resumen, el tema se ha centrado en dos visiones para explicar los bajos niveles de tasas de interés reales en Estados Unidos. Por un lado, Bernanke sostiene la teoría de un exceso de ahorro a nivel mundial temporal, producto de desbalances comerciales. Esta sería una versión optimista al compararla con el estancamiento secular que propone Summers, en la cual existirían factores estructurales que llevarían a que las tasas de interés reales de equilibrio o pleno empleo se ubiquen en niveles muy bajos, haciendo imposible para la política monetaria mantener al mismo tiempo una baja inflación, el pleno empleo y la estabilidad financiera. Esto último generaría un rol importante para la política fiscal como medio para aumentar la tasa de interés real de equilibrio.

¿Cuál teoría aplicaría para Chile? Da la impresión que la menos optimista aunque existen algunas diferencias en su origen respecto del caso de Estados Unidos. Las razones que fundamentan un estancamiento secular en ese país están orientadas a una falta de demanda que finalmente termina afectando el crecimiento potencial. En el caso de Chile, sucede algo similar pero el origen de la menor demanda interna es distinto. Más allá de un tema de expectativas de corto plazo, la rentabilidad de las inversiones en Chile ha sido negativamente afectada por reformas impulsadas no sólo en el último tiempo, lo que sugiere tasas de interés reales de equilibrio decrecientes. Esto también afectaría al PIB potencial, a lo que se suma el menor aumento de la productividad total de factores.

De la misma forma en que Summers sostiene que períodos en Estados Unidos de inflación baja y crecimiento satisfactorio coincidirían con burbujas en sectores específicos como el tecnológico (finales de los 90) y el inmobiliario (2007), a nivel local el boom de la minería y en menor medida el inmobiliario habría permitido un crecimiento satisfactorio en 2010-13 pero habría "escondido" un proceso de acumulación de capital en decadencia, evidentemente sin originar inestabilidad financiera por su origen distinto aunque sí hubo inflación en sectores no transables junto con un comportamiento inusual del sector inmobiliario. Por otra parte, el gasto fiscal sostiene hoy el bajísimo crecimiento de Chile.

Esto no es una solución sostenible ya que no podemos mantener un déficit fiscal permanente entre otras cosas por la calidad y demanda de nuestros instrumentos de deuda. Por el contrario, el ritmo actual de expansión fiscal solo comprometerá el cumplimiento de la meta de balance estructural, afectando la excelente reputación de Chile en términos del manejo de las cuentas fiscales.

En síntesis, las tasas en Chile podrían estar disminuyendo de forma permanente porque finalmente están determinadas por las perspectivas de crecimiento económico o, dicho de otra forma, por el retorno de las inversiones del capital. Evidentemente el escenario de tasas externo afecta, pero desde una perspectiva de largo plazo el tema no deja de ser preocupante.