Si Grecia se va, el euro será frágil

Entonces, ¿qué debería hacer ahora la zona euro? La semana pasada concluí que los griegos deberían votar Sí. En vez de eso, ellos decidieron de manera abrumadora rechazar los términos de un acuerdo que había sido retirado. ¿Qué podría significar eso? ¿Y cómo debería responder la zona euro?

Aparentemente, muchos, quizás la mayoría, de aquellos que votaron creen que su rechazo forzaría un cambio de actitud en el resto de la zona euro. Sus socios llegarían a reconocer los errores de su actitud brutal y entregarles los recursos que necesitan para usar el euro libremente y al mismo tiempo liberarlos de la austeridad.

Pero la mayoría de sus socios vería este resultado como una rendición humillante. Entonces, es mucho más probable un estancamiento entre un gobierno griego envalentonado y sus enfurecidos acreedores.

Este punto muerto podría llevar a una “salida sigilosa”. Los bancos no podrían volver a abrir sus puertas. Entonces el gobierno crearía algún tipo de instrumento monetario (supuestamente temporal). Más tarde, la gente vería que el arreglo provisional se ha vuelto permanente. Finalmente, y después de mucha discusión, Grecia tendría una nueva divisa, pero aún estaría dentro de la Unión Europea.

Pero uno (o más) de tres acontecimientos aún podría bloquear el camino hacia una salida.

Primero, los griegos podrían vivir con los bancos cerrados por un futuro indefinido. Esto no es imposible. Pero es poco probable.

Segundo, el Banco Central Europeo podría expandir su préstamo de emergencia al sistema bancario griego. Si el BCE fuera un banco central normal eso sería exactamente lo que haría. Grecia tiene un corralito sobre sus bancos. Como el prestamista de último recurso, el banco central debe prestar en tal corralito. Si el BCE cree que los bancos son solventes, debe prestar. Si el BCE cree que los bancos son insolventes, debería arreglar una recapitalización, al convertir pasivos no asegurados en capital, al vender los bancos a nuevos dueños o al asegurar financiamiento del Mecanismo Europeo de Estabilidad (ESM, su sigla en inglés).

Desafortunadamente, el BCE no es un banco central normal. Es el banco central de una unión monetaria a medias. Al protegerse a sí mismo en contra de las pérdidas, el BCE se arriesga a recrear el riesgo de redenominación que el discurso de julio de 2012 de Mario Draghi de “lo que sea necesario” buscaba eliminar. El miedo crea lo que es temido.

Tercero, los gobiernos de la zona euro podrían aún alcanzar un acuerdo con Grecia. Esto es lo que Atenas está tratando de alcanzar. Pero, ¿tendría sentido para la zona euro? Para responder esta pregunta, uno necesita considerar cómo ve la gente ahora la propia unión monetaria.

Una forma de pensar sobre la zona euro es como una zona de solidaridad mutua. Es a lo que los propios griegos apelan. La respuesta de sus acreedores es que la solidaridad se construye sobre obligaciones mutuas. Los griegos, ellos insisten, hicieron trampa en sus obligaciones, por lo que no merecen solidaridad. Esta visión es simplista. La culpa por el enredo también recae sobre los prestamistas privados irresponsables (principalmente franceses y alemanes) y sobre los gobiernos que decidieron entregar los préstamos a Grecia con los cuales rescatar a dichos prestamistas. Este refinanciamiento fue de beneficio insignificante para Grecia. El argumento en favor de la solidaridad de buscar un punto medio es poderoso, particularmente en vista del derrumbe que los griegos han experimentado.

Una visión alternativa es transaccional. Cada país hace lo que cree que está en los intereses de su propia gente. La razón para apoyar a Grecia sería entonces que la alternativa -un Grexit- no sólo garantizaría un gran default, sino que generaría una inestabilidad permanente dentro de la zona euro. Una unión monetaria con una opción de salida es sólo una versión más rígida del antiguo mecanismo de tipo de cambio (ERM, su sigla en inglés), vulnerable a crisis de deuda en lugar de crisis de moneda.

Algunos en los países del centro incluso parecen creer que el temor de tales crisis impondría una disciplina valiosa sobre los prestatarios irresponsables. Los líderes de países que salen de las crisis quieren aplastar a los rivales políticos domésticos que prometen una salida suave de la austeridad. Mientras tanto, Francia está al otro lado. Para los franceses, la unión monetaria era la alternativa al ERM. Si la zona euro permite la salida, su creación podría haber sido para nada.

Una gran pregunta, en suma, es si es que los miembros de la unión monetaria deberían querer que el riesgo de una salida sea una parte central de la construcción de la zona euro. Creo que no deberían, porque tal zona euro sería alarmantemente frágil. A la luz de este riesgo, favorece los intereses de los miembros buscar una solución para la crisis que no obligue a una salida al menos hasta que todas las alternativas se hayan agotado. También deberían reconocer que la deuda griega es insostenible. El alivio de deuda es inevitable.

Entonces, ¿qué debería ofrecer la zona euro? Willem Buiter de Citi ha entregado un posible plan. Primero, no más programas. Segundo, la zona euro debería usar el ESM para pagar al BCE y al Fondo Monetario Internacional los préstamos que están por vencer, para lidiar con los problemas de liquidez que enfrenta Grecia en los próximos años. Tercero, extender el vencimiento de los préstamos oficiales vigentes hacia el futuro distante y limitar las tasas de interés sobre ellos. Finalmente, recapitalizar los bancos griegos de ser necesario.

El Estado griego entonces dependería de su capacidad para endeudarse en el mercado. Si no pudiera conseguir préstamos, tendría que equilibrar su presupuesto o crear una nueva moneda, colocándose en el camino hacia la salida.

Grecia está en el bar de la “última oportunidad”. La lógica de donde está ahora es definitivamente hacia la salida. Pero me mantengo escéptico de que esto sería bueno para los intereses de Grecia o de la mayoría de los miembros de la zona euro. Deberían intentar una alternativa. Eso reconocería la realidad de que una mayor asistencia para las deudas de Grecia es lo correcto y lo prudente. Encontraría una manera de proteger los bancos de su Estado. Entonces dejaría a Grecia a su propia suerte. El tiempo dedicado a este país podría ser usado en otra parte. Con las deudas manejables y un sistema bancario sólido, Grecia podría elegir su propio camino, dentro de la zona euro o fuera. Una última oportunidad: eso es todo.