T. Kinder y L. Lewis
En 2012, el hedge fund Tiger Asia Management con sede en Nueva York se declaró culpable de utilizar información privilegiada para negociar acciones de bancos chinos, lo que resultó en un acuerdo millonario con los reguladores estadounidenses.
Esto marcó la caída en desgracia para su fundador Bill Hwang, uno de los veteranos del llamado "Club Tiger" del fondo Tiger Management de Julian Robertson.
En teoría, Hwang podría haberse encontrado permanentemente en la lista negra de los bancos de inversión de todo el mundo, pero solo 12 meses después de que se viera obligado a devolver dinero a los inversores, Hwang volvió al juego. Estableció una nueva family office secreta llamada Archegos Capital Management, y pronto muchos de los principales bancos de inversión del mundo estaban compitiendo ferozmente por su negocio.
Los bancos, incluidos Credit Suisse y Nomura, advirtieron el lunes a los inversionistas y reguladores que enfrentan miles de millones de dólares en pérdidas por sus transacciones con Archegos después de que incumpliera las “margin calls” (llamadas de margen). Los bancos habían extendido miles de millones de dólares en crédito a la family office para permitirle realizar apuestas altamente apalancadas en acciones estadounidenses y chinas.
A medida que los mercados de todo el mundo asimilaban los impactantes anuncios, los banqueros y los inversionistas se esforzaron por responder una serie de preguntas: ¿por qué los bancos se habían esforzado al máximo para tratar con un administrador de fondos de cobertura con un historial tan accidentado? ¿Cómo se las había arreglado Archegos para mantenerse fuera del radar a pesar de acumular grandes posiciones en acciones de grandes compañías? ¿Y cuáles serán las consecuencias regulatorias de la debacle?
“Nadie había visto algo como esto antes. La escala, las posibles implicaciones para nuestro negocio y cómo tantos bancos podrían ser tan engañados por su propia codicia o por un inversor interesante", señaló un ejecutivo de un banco de Wall Street.
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"Genio agresivo que hace dinero"
Después de su roce con la ley, los departamentos de riesgo de los bancos inicialmente tenían profundas reservas sobre tratar con Hwang.
Una vez que comenzó a dirigir Archegos, Goldman Sachs fue el que más se demoró en eliminarlo de su lista negra. El banco estadounidense comenzó a trabajar con él nuevamente el año pasado, según dos personas cercanas al asunto, pero solo después de años de lobby por parte de sus banqueros para convencer al departamento de riesgos de que lo permitiera.
Hwang fue visto como un cliente potencial atractivo por los prime brokers, la división potencialmente lucrativa pero arriesgada de los bancos de inversión que presta dinero en efectivo y valores a los fondos de cobertura y procesa sus operaciones.
Las preocupaciones sobre su reputación e historia se vieron compensadas por la sensación de las enormes oportunidades de tratar con él, según dos de los prime brokers de Archegos. Se le conoce como un "genio agresivo que hace dinero", según una nota de un analista, que hizo crecer a Archegos de activos de unos US$ 200 millones en su lanzamiento en 2012 a casi US$ 10 mil millones en solo nueve años.
Los bancos de inversión hambrientos de comisiones estaban desesperados por prestarle dinero para que pudiera magnificar sus apuestas. Esto incluyó tomar grandes posiciones acciones en la empresa de tecnología china Baidu y el gigante de los medios de comunicación estadounidense Viacom.
"Es bastante difícil para mí defender por qué le prestamos tanto", aseguró un ejecutivo de un banco con miles de millones de dólares de exposición a Archegos.
Nomura advirtió el lunes por la mañana que enfrentaba US$ 2 mil millones en pérdidas estimadas, y Credit Suisse luego dijo que sus pérdidas potenciales podrían ser "muy significativas y materiales para nuestros resultados del primer trimestre". Tres personas cercanas al banco suizo sugirieron que la cifra podría fluctuar entre US$ 3 mil millones y US$ 5 mil millones.
El rápido desmoronamiento de Archegos ha llevado al escrutinio de sus relaciones con sus prime brokers. Goldman y Morgan Stanley lideraron una afligida oleada de venta de acciones de casi US$ 20 mil millones de las inversiones de Hwang el viernes. Credit Suisse, Nomura y UBS podrían intentar descargar miles de millones más en acciones esta semana.
El gran desplome se desencadenó cuando Archegos incumplió con las llamadas de margen (órdenes para agregar efectivo o garantías a sus cuentas de corredores) después de la caída en algunos de sus valores. Esto llevó a los bancos a liquidar sus posiciones para reducir su exposición a las acciones.
La venta masiva ha afectado hasta ahora a nueve empresas: Baidu, Tencent Music, Discovery, Farfetch, GSX Techedu, Shopify, Vipshop, iQIYI y ViacomCBS. Los bancos ponen a la venta bloques colosales de valores, la colección más grande en al menos una década, según la nota de un analista.
Operaciones de derivados
¿Cómo pudo Hwang construir participaciones tan grandes en empresas y pasar desapercibido en gran medida? La respuesta radica en un tipo de instrumento financiero llamado permuta de rentabilidad total (swap).
También conocidos como contratos por diferencias, los swaps son derivados que permiten a los inversionistas pagar una tarifa y, a su vez, recibir efectivo en función del rendimiento de un activo subyacente. El banco es propietario del valor subyacente y, en caso de pérdidas, el hedge fund debe realizar los pagos al banco.
Los swaps han ganado una gran popularidad, pero han sido criticados porque permiten a los inversionistas acumular participaciones en empresas sin revelar sus participaciones como lo harían con participaciones en acciones de un tamaño similar. Los fondos de activistas los utilizan a menudo para disfrazar sus posiciones mientras construyen posiciones en las empresas objetivo.
Archegos realizó transacciones casi exclusivamente en swaps de rentabilidad total, aseguraron varias personas familiarizadas con las operaciones del fondo. Y amplió aún más su huella al mantener los swaps con varios bancos.
Es posible que los prime brokers no estuvieran al tanto del alcance de su propia exposición a Archegos o de su acumulación en bancos rivales, señalaron varias personas involucradas.
“La realidad es que los prime brokers todavía están reconstruyendo todo”, afirmó un inversionista, horas después de que las operaciones en bloque comenzaran a llegar al mercado.
Otros lo disputaron. "Es inconcebible que le hayamos prestado tanto o que no estemos al tanto de las posiciones de los otros bancos", destacó un ejecutivo de un banco con miles de millones de dólares de exposición a Archegos.
Menos de 10 bancos acumularon más de US$ 50 mil millones de exposición crediticia a Archegos, según personas familiarizadas con el asunto.
Un inversionista con sede en Hong Kong dijo: “¿Algún banco sabía lo grande que estaba ganando este fondo y lo apalancado que estaba realmente? Si lo sabían, ¿por qué seguían prestando en términos tan agresivos? "
Varios bancos estaban prestando a Archegos para que estuviera apalancado hasta ocho veces, lo que significa que, por cada acción que compraba el fondo, el banco le prestaba siete más, según personas familiarizadas con el asunto. En algunas operaciones, los índices de apalancamiento pueden haber llegado hasta 20 veces, indicó una persona con conocimiento del fondo.
De esta forma, Archegos pudo acumular grandes posiciones impulsadas por la deuda sin revelar públicamente las posiciones ni poseer el valor subyacente.
"Si tiene todo como permutas, la realidad de lo que tiene que declarar a sus bancos es muy pequeña", explicó un ejecutivo de hedge fund con conocimiento de la negociación de instrumentos.
A pesar de la divulgación limitada, el caso Archegos plantea interrogantes sobre la gestión de riesgos de los bancos, que probablemente atraiga la atención de los reguladores.
"El problema no es tanto la cuantía de los préstamos del banco, sino si el banco creía que se había cubierto adecuadamente y si se sentía cómodo con la garantía que había tomado para el préstamo en un posible escenario de liquidación", señaló un inversionista senior de Wall Street.
Un ejecutivo de un gran corredor aseguró que “esta es la razón por la que los grandes bancos explotaron en 2008: derivados extrabursátiles con apalancamiento a través de un prime broker. Los bancos están mejor capitalizados ahora, por lo que esto no debería matar a ninguno de ellos, pero arruinará la fiesta de la gente y despertará a los reguladores".
"Uno comprende bastante bien la situación general en torno a Hwang y el tipo de cálculos que todos estos prime brokers estaban haciendo sobre el riesgo y la recompensa cuando se observa la forma en que se comportó Goldman", señaló un banquero con sede en Tokio familiarizado con la situación.
Por años, el banco estadounidense incluyó al administrador del hedge fund en la lista negra, lo que, según el banquero, "se sintió como una obviedad considerando la reputación de Hwang”.
“Entonces, de repente, están haciendo todo lo posible para conseguirlo como cliente y prestarle dinero. Así que la codicia triunfa sobre el miedo, justo hasta que eso se detuvo la semana pasada", agregó.
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