Crecimiento acotado y convergencia inflacionaria externo-dependiente

El reciente Informe de Política Monetaria presenta un escenario base similar al de marzo. Esto es, una inflación que continuaría desacelerando para entrar al rango meta en el tercer trimestre mientras el crecimiento económico se mantendría bajo potencial este año y el próximo, aunque con una leve mejora hacia 2017.

Por el lado externo, si bien con algunos cambios interanuales mantiene el crecimiento esperado para el mundo y los socios comerciales (3,2% y 3% para el período 2016-2017 respectivamente), espera que las condiciones de financiamiento externo sean más estrechas y que el precio de las materias primas permanezca bajo sus niveles de largo plazo. Los términos de intercambio caerían algo menos este año pero también subirían menos el próximo.

Por el lado interno, se reconoce que la actividad creció algo por sobre lo esperado en el primer trimestre. Sin embargo, parece descartarse que esta mejora sea algo más persistente. De hecho, se recorta en 25 puntos base la cota superior de crecimiento llevando el rango esperado para este año a 1,25%-2%. De darse el punto central de este rango, la economía experimentaría una velocidad de crecimiento trimestral cercana a cero en promedio en los próximos tres trimestres.

El pronóstico para la inflación se mantiene en 3,6% para fines de este año y un 3% para el próximo, aunque el IPCSAE esperado para 2017 sube levemente desde 2,6% a 2,9%.

Como fundamentos de la desaceleración inflacionaria se dan la estabilización de tipo de cambio, el que se considera hoy en torno a equilibrio, y la ampliación de las brechas de actividad con un mercado laboral que continuaría ajustándose en los próximos meses.

Respecto al ámbito internacional, los principales escenarios de riesgo siguen siendo una política monetaria más contractiva en EEUU y la situación de China. En el interno, están el elevado nivel actual de la inflación y su dependencia del tipo de cambio, y para la actividad el bajo nivel de confianza, el menor impulso externo y un deterioro más fuerte del mercado laboral.

Con todo, el escenario planteado estima riesgos balanceados para la inflación y el crecimiento, mientras que la política monetaria requeriría alzas adicionales, similares a lo que se deduce actualmente de los precios financieros. Esto es, sin alzas en los próximos seis meses, un alza de 25pb en 12 meses y otros 25pb en los 12 meses subsiguientes.

¿Qué esperamos nosotros? Primero, por el lado de la actividad, si bien creemos que los factores internos seguirán siendo un peso para el crecimiento, el impulso externo podría estar lentamente cambiando para mejor, de estabilizarse el dólar a nivel global. Períodos de equilibrio o debilidad de esta moneda históricamente han estado relacionados con mayores flujos de capital hacia economías emergentes, mejoras en precios de commodities y condiciones de financiamiento. Esto podría apoyar el dinamismo interno, poniendo un piso de crecimiento algo por sobre el rango esperado actual. Segundo, un dólar estable junto a la caída esperada en los precios internacionales apoya una disminución mayor en la inflación transable. Si a esto sumamos el deterioro del mercado laboral y la desaceleración de los costos laborales unitarios, 2017 podría ser un año de inflaciones bastante más bajas que las esperadas por el Banco Central. Finalmente, en relación a la política monetaria, estimamos que la TPM se mantendrá en 3,5% en los próximos doce meses.