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Alto contrasteUna dimensión desconocida. Es precisamente el lugar donde, al parecer, la economía mundial se estaría internando en 2013. La incertidumbre es elevada. La estrategia de salida de las medidas no convencionales de la Fed se está discutiendo incluso desde meses después de implementado el QE1 en marzo de 2009, cada vez que la economía mostraba signos de aceleración. Pese a lo anterior, ya estamos con un QE3 y activos en el balance de la Fed que alcanzan US$ 3.000 billones.
El timing es un tema clave en este proceso. Da la impresión que la Fed privilegiará mantener el estímulo monetario hasta que tenga absoluta seguridad de una recuperación robusta de la actividad, tolerando eventualmente una mayor inflación de corto plazo. Ya en 2010 Ben Bernanke entregó detalles de herramientas que podría utilizar para extraer rápidamente liquidez. Al respecto, no necesariamente las medidas menos convencionales serán retiradas primero, sobre todo si existe debilidad en mercados particulares.
El aumento en las tasas de interés a mayor plazo se materializará mucho antes de un alza de la Tasa de Política Monetaria por parte de la Fed. ¿Podría ser el inicio de la salida lo que hemos visto en las últimas semanas con las tasas de los Treasuries y la inflación implícita? Puede ser, ya que el primer signo será el movimiento de las expectativas. El que hoy no exista inflación pese a años de abundante liquidez no implica que no exista una relación entre ambos eventos. Si se activa nuevamente el canal del crédito, la inflación aparecerá sí o sí. De ahí la importancia que la Reserva Federal no sólo retire las medidas no convencionales sino que además disminuya a tiempo el exceso de liquidez.
Por otra parte, Jacob Lew también tendrá una misión importante. Un programa creíble y rápido de ajuste fiscal es clave para evitar un golpe más profundo a la economía cuando se retiren los estímulos monetarios. Dicho de otra forma, se debe reducir el gasto para dejar de monetizar el déficit.
En cualquier escenario, las tasas externas subirán con fuerza. En Chile, afortunadamente no tenemos que preocuparnos por el presupuesto fiscal (sí por el déficit de cuenta corriente). Por otra parte, el Banco Central de Chile tiene amplio espacio de maniobra gracias a una política monetaria de ejecución impecable. Pero no solo tenemos espacio a nivel de la tasa de instancia; el diferencial a lo largo de la curva de rendimiento es históricamente elevado. En este sentido, el aumento en las tasas de interés internacionales puede ser solo una convergencia a la normalidad, sin causar efectos disruptivos por la sólida regulación financiera local. Por otra parte, bancos y empresas aprovechan hoy la oportunidad de endeudarse a nivel internacional a tasas bajas, por lo que la oferta de emisiones a nivel local no ha alcanzado montos particularmente elevados y se han diversificado las fuentes de financiamiento.
Esta visión optimista se sustenta en parte en la responsabilidad fiscal de nuestro país. Sin duda, ha sido el mejor seguro y nos ha permitido mirar tranquilos una crisis de proporciones históricas. En este sentido, es importante mantenerla y no caer en presiones populistas, particularmente en un año de elecciones. Finalmente, tal como lo señaló curiosamente el mismo presidente Obama, “no se necesita un Estado más grande sino uno más inteligente”.
