Las lecciones de 2012

José Manuel Silva

El año que recién terminó dejará curiosas lecciones a quienes invierten en activos de riesgo. Por un lado existe la sensación de que fue mediocre para la economía global. Lo que es verdad. Una parte importante de Europa se sumió en una fuerte recesión que aún no parece superarse. Incluso Alemania sufrió un bajón relevante en su crecimiento. EEUU desilusionó las expectativas de comienzos de 2012 al crecer sólo cerca de 2%, en vez del 3,5% esperado. China disminuyó sus revoluciones desde el 9% de expansión esperada a alrededor de 7,5%. Pocos países superaron las expectativas, siendo Chile uno de ellos.



Por otro lado, si se analizan las cifras de rendimiento en los activos financieros, éstas fueron en general buenas. 2012 fue un buen año para los activos de riesgo, en especial las acciones pequeñas y medianas y los bonos de alto rendimiento. Es cierto que estas buenas rentabilidades fueron en dólares, al ser traducidas a pesos menguan cerca de diez puntos porcentuales.

Esta es sin duda la primera paradoja de 2012. Muchos de los mercados que mejor rentaron son aquellos que más desilusionaron en términos de crecimiento. Europa es el caso más característico de aquello. Por otro lado, la bolsa chilena no tuvo un gran desempeño, a pesar de que su economía sorprendió al alza.

Es importante sacar lecciones de este comportamiento. Lo primero es que los mercados suelen anticiparse a los fenómenos macro, y no al revés. Las bolsas tuvieron un pésimo desempeño desde mediados de 2011, lo que presagiaba un mal 2012 macroeconómico. Ya en 2011 se dieron cuenta del marasmo económico que significaba perseverar con el euro, de la gravedad del llamado precipicio fiscal en EEUU y de que las autoridades chinas trataban de frenar su economía por excesos en el ámbito inmobiliario.

La segunda lección tiene relación con la importancia de la política monetaria para los activos de riesgo. Una de las razones más poderosas de la relevante recuperación de los mercados en el año pasado, se debió justamente a las agresivas intervenciones monetarias por parte de los bancos centrales del mundo desarrollado. El llamado relajamiento cuantitativo en EEUU que ya va en su cuarto capítulo y la dramática y en extremis intervención del italiano Mario Draghi, presidente del banco central europeo, en junio de 2012, han mantenido las tasas libre de riesgo en 0 y como consecuencia de ello los inversionistas se han lanzado en una desesperada búsqueda de rendimientos. A su vez, estas políticas han alejado el fantasma de un nuevo Lehmann Brothers, al proveer de vasta liquidez al sector financiero global. Es cierto que los efectos de mediano y largo plazo de estas políticas monetarias no convencionales son desconocidos, aunque el buen rendimiento del oro durante una buena parte del año hace pensar que más de un inversionista sospecha un rebote inflacionario en no pocos años.

Una tercera lección es que la relevancia de China para numerosos activos de riesgo ha pasado a ser crucial. El ajuste económico que ha tenido el gigante asiático y las numerosas voces internas y externas que le aconsejan reequilibrar su modelo de crecimiento, hicieron mella en aquellos activos relacionados directamente a las materias primas. Es por ello que el desempeño de mineras, petroleras y de bolsas muy relacionadas con éstas desilusionó. Es por ello también que el mejor desempeño en América Latina provino de las acciones pequeñas y medianas ya que éstas se correlacionan más con la actividad interna de los países y menos con la demanda de materias primas. Otra lección es que pese al menor crecimiento real de China, los precios de las materias primas se mantuvieron estables. Las políticas monetarias han influido, pero también el hecho de que un crecimiento del 7 y algo por ciento en la China de hoy equivale o supera en términos de demanda marginal a uno de diez de la China de hace diez años. El gigante asiático es ya una gran masa económica, probablemente la segunda en tamaño luego de Estados Unidos.

Para 2013 las expectativas de crecimiento globales se han ajustado a la baja. Una sorpresa podría ser justamente que éstas al final se hubiesen ajustado en demasía y que la incipiente reactivación inmobiliaria de Estados Unidos siguiera su curso y que sobretodo las nuevas autoridades chinas sorprendan al mundo con una nueva agenda de reformas como lo que aconteció en dicho país a inicios de los noventa. Finalmente, este escenario más favorable podría ser coronado con una Europa que comienza a reaccionar a los shocks de oferta que se están realizando en su periferia. ¿Estarán los mercados anticipándose desde ya? Las alzas desde octubre podrían ser mensajeras de optimismo.