¿Cómo invertir en un mundo deflacionario?

José Manuel Silva

La gran sorpresa en el mundo de las inversiones durante el año 2014 lo constituyó la caída en la tasa de interés del bono de gobierno norteamericano de 10 años (GT-10). Esta pasó de niveles sobre 2,8% anual a comienzos del 2014, para terminar en 1,91% a fines de año. A inicios del 2014 el consenso de mercado preveía que esta tasa iría en aumento durante el año, a medida que el banco central de Estados Unidos eliminase las medidas de relajamiento cuantitativo y se hiciera más próxima una eventual alza de la tasa de política monetaria norteamericana. Es así que numerosos especialistas apuntaban a un GT-10 con tasas de entre 3,5% y 4%.
Varias explicaciones se han dado de este sorpresivo comportamiento del GT-10. Sorpresivo, entre otras cosas, porque durante el año 2014 se fue confirmando una robusta recuperación de la economía norteamericana, la que creó más de 200 mil empleos mensuales y todo apunta a que esta recuperación se mantendrá durante el 2015. Sorpresivo también porque durante el año se fue disminuyendo hasta eliminarse la compra de bonos de gobierno por parte del Fed (el llamado relajamiento cuantitativo), siendo esto una de las causas que habría mantenido artificialmente deprimidas las tasas del GT-10.

Es cierto que durante el 2014 se fue confirmando una tendencia preocupante. La economía global está funcionando casi con un solo motor, el norteamericano, dado que la recuperación europea se estancó, al igual que la japonesa y la economía china sigue dando señales de enfriamiento.

Como consecuencia de ello, las expectativas de cambio en la tasa de interés favorecieron por primera vez en años al dólar, fortaleciéndolo contra la gran mayoría de las monedas globales. Esto revertió el proceso de devaluación del dólar que se inició con la crisis del 2007.

La revaluación del dólar mantuvo contenida la inflación de Estados Unidos y contribuyó a un descenso en el precio de las materias primas, el que se agudizó a fines del 2014 con la estrepitosa caída del petróleo.

Lo anterior ha venido a reforzar la opinión de aquellos que señalan que la economía global padece de un gran desequilibrio, con un grupo de países que ahorran en exceso (Alemania y el norte de Europa, Japón, China, los petroleros previo a la caída del petróleo) y otro grupo que gastó en exceso hasta la crisis (EEUU, Inglaterra, España, Australia, Irlanda), pero que luego de ésta, tuvieron un severo ajuste en su gasto y nadie ha venido a contrarrestarlo de verdad.

El gran ajuste que se ha producido en el déficit de cuenta corriente norteamericano, el que pasó de 6% del PGB a cerca de 2%, demuestra la magnitud en el ajuste del gasto en Estados Unidos. La cuenta corriente de un país refleja si éste gasta más en el resto del mundo de lo que el resto del mundo gasta en él (déficit) o viceversa (superávit).

Estados Unidos dejó de gastar en el resto del mundo (al igual que Inglaterra o España). Como consecuencia de ello, el mundo se quedó sin un pedazo de demanda agregada. El plan de reactivación chino duró un par de años, pero los desequilibrios que creó dentro de China obligaron a sus autoridades a morigerarlo. Con ello, los emergentes han sufrido una caída en sus términos de intercambio.

La economía global se encontraría así en un estado deflacionario que se ve reforzado por otras tendencias como el envejecimiento demográfico de Occidente, el profundo cambio tecnológico que estamos presenciando, la globalización y finalmente el exceso de deuda global, en especial de deuda soberana. Esto último marcaría el fin del llamado súper ciclo de deuda iniciado en Occidente luego de la Segunda Guerra Mundial.

En un mundo deflacionario con dólar apreciándose es inconveniente tener acciones o bonos de países o empresas cortos en dólares (que deban dólares). Si sumamos la caída del petróleo, concluimos que los activos más convenientes parecen ser acciones de Estados Unidos relacionadas con el consumo local, bonos de buena calidad y algo de duración soberanos y corporativos de EEUU, exportadores europeos con baja deuda.

Evitaríamos los países emergentes y sus empresas con exceso de deuda (Petrobras?) o con grandes descalces de monedas en sus balances. Cuidado con los bancos de países emergentes que hayan visto crecer su crédito interno en exceso o con los productores de materias primas que hayan expandido su producción con deuda en dólares.