¿Hay una burbuja inmobiliaria en Chile?

Los precios de casas y departamentos en Chile han subido fuertemente en los últimos años. En su último informe financiero, el Banco Central manifiesta su preocupación ante importantes alzas reales en el precio de las viviendas en Santiago, que en los últimos tres años alcanza al 25% en términos reales. Esto generó una gran polémica en la opinión pública acerca de si hay o no hay burbuja.

Al resolver las ecuaciones en diferencias que gobiernan los precios de estos activos, se puede encontrar que la solución matemática permite tanto una solución homogénea como una solución particular, o combinaciones de ambas. En la solución particular, los precios de las viviendas son explicadas fundamentalmente por el valor presente de los arriendos futuros menos impuestos y gastos de mantención. Esto corresponde a la explicación de los “fundamentos económicos” del precio. Por otro lado, la solución homogénea es la expresión matemática de una posible “burbuja”. La solución homogénea puede ser cero, en cuyo caso no existe burbuja; o puede ser positiva, en cuyo caso el precio crece a lo largo del tiempo, en forma independiente de sus fundamentos económicos.

¿Cómo se puede saber si hay una burbuja o no en la formación de los precios de las viviendas? El test clave consiste en comparar la evolución del precio del activo, con respecto a sus “fundamentos”. Si los precios de los activos suben en línea con sus fundamentos, entonces se puede concluir que no hay una burbuja (la solución homogénea es cero). Por otro lado, si los precios de los activos suben en forma desproporcionada con respecto a sus fundamentos, ello puede tomarse como una clara señal de que si existe una burbuja en el precio de ese activo.

En el caso de Santiago, los arriendos han subido en forma similar al precio de las viviendas (activo). Por ello, en principio, se puede descartar la presencia de una burbuja. Las casas y departamentos son más caros porque los arriendos también han subido en forma similar.

En parte, la explicación del aumento del 25% de los inmuebles va por el mayor crecimiento que ha experimentado la economía, el aumento de salarios reales y el aumento del empleo. Sin embargo, al cuantificar estos efectos, se ve claro que la explicación no es suficiente. Los salarios reales han crecido en 6,6% en los últimos dos años. A esto se agrega un crecimiento de 7,5% en el total de ocupados en el mismo período. Esto significa que la masa salarial ha crecido en torno al 14,6% real en los últimos dos años. Claramente, esto no permite explicar incrementos de precio en las viviendas en torno a 25% real.

La explicación de este misterio se relaciona con la caída del tipo de cambio real. El tipo de cambio real se manifiesta directamente en el precio relativo de los bienes transables con respecto a los no transables. Al caer el tipo de cambio real, se induce un fuerte incremento en los precios de los bienes no transables. Las viviendas representan bienes no transables en su aspecto más puro. Por ello, se puede concluir que el actual “boom” en el precio de las viviendas es producto de un fenómeno cambiario. Es un reflejo más de una serie de fenómenos económicos que están siendo detonados por la caída del tipo de cambio real en Chile.