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Alto contrasteLas actuales políticas fiscal y monetaria de Estados Unidos son insostenibles.
La relación entre la deuda neta gubernamental y el PIB de Estados Unidos se ha duplicado en los últimos cinco años y se estima que esa proporción será mayor dentro de una década, incluso si la economía logra recuperarse completamente y las tasas de interés vuelven a un rango normal. Una población envejecida en Estados Unidos causará que los beneficios de la seguridad social aumenten rápidamente, impulsará la deuda por encima del 100 % del PIB y acelerará su tasa de crecimiento. Si bien la Reserva Federal y acreedores extranjeros como China actualmente están financiando ese aumento, su voluntad para ello no es ilimitada.
De igual manera, la política de la Fed de compras de activos a gran escala ha aumentado el exceso de reservas de los bancos comerciales hasta niveles sin precedentes (se acercan a US$2 billones), y ha impulsado la tasa de interés real de los bonos del tesoro a diez años hasta un nivel negativo inaudito. La Fed lo reconoce, esto debe detenerse y revertirse.
Si bien la evolución futura de estos desequilibrios no es clara, el resultado podría eventualmente ser un brusco aumento de las tasas de interés de largo plazo y una importante caída en el valor del dólar, impulsados principalmente por la reticencia de los inversores extranjeros a continuar ampliando sus tenencias de deuda estadounidense. Los inversores estadounidenses, temiendo que se reviertan las posiciones fiscales y monetarias, pueden contribuir a estos cambios al intentar desplazar sus carteras de activos a otros países.
Mientras comparto estas preocupaciones, otros confían frecuentemente en dos argumentos clave para descartar el temor a una corrida sobre el dólar: el dólar es una moneda de reserva y su riesgo es menor que el de otras. Ninguno de esos argumentos es persuasivo.
Estados Unidos ya no tiene lo que Valéry Giscard d’Estaing, como ministro de economía francés durante la década de 1960, bautizó con exactitud como el «exorbitante privilegio» resultante de tener una moneda de reserva como moneda de curso legal.
Pero hay quienes mantienen que, incluso si el dólar no está protegido por ser una moneda de reserva, sigue siendo más seguro que otras divisas. Si los inversores no desean mantener euros, libras o yenes, ¿a qué otra cosa pueden recurrir?
Ese argumento también es falaz. Los inversores con grandes carteras no asignan todos sus fondos a una única moneda. Los diversifican entre distintas monedas y tipos de activos financieros. Si perciben que aumenta el riesgo del dólar y de los bonos en esa moneda, buscarán cambiar la distribución de los activos en sus carteras. Por lo tanto, incluso si aún se distingue al dólar como el más seguro de los activos, su demanda disminuirá si se percibe que su seguridad relativa también lo ha hecho.
Cuando eso ocurre, los tipos de cambio y las tasas de interés pueden variar sin que se vendan los activos y se compren otros nuevos. Si los tenedores extranjeros de bonos en dólares se preocupan porque la insostenibilidad de la situación estadounidense conducirá al aumento de las tasas de interés y al debilitamiento del dólar, querrán vender sus bonos en esa moneda. Si esa sensación se extiende, tanto el valor del dólar como el precio de los bonos en esa denominación pueden disminuir sin que haya cambios netos en la tenencia de esos activos.
El valor real del dólar ponderado según la balanza comercial ya está un 25 % por debajo del de hace una década, a pesar de los problemas en Europa y otros países. Y, si bien su tipo de cambio es ahora más competitivo, Estados Unidos continúa manteniendo un gran déficit en su cuenta corriente. Si no se avanza para reducir los desequilibrios fiscales proyectados y limitar el crecimiento de las reservas bancarias, la menor demanda de activos en dólares podría llevar a que esta moneda caiga más rápidamente y aumente la tasa de interés para los activos en esa denominación.
