Una larga pausa

DALIBOR ETEROVIC

En su reciente reunión de política monetaria, la Reserva Federal estadounidense decidió nuevamente mantener la tasa de política monetaria en su rango actual de 5,25%-5,50%.

Con esto solidifica la expectativa de mercado de que el ciclo de alzas de tasas habría llegado a su fin y en su escenario base, hoy estaríamos en un período de pausa que antecedería al ciclo de bajas. Ni la sorpresa al alza en el dato de empleo que muestra un mercado laboral que sigue apretado, ni el registro de inflación de noviembre, que mantiene la subyacente corriendo al 3,2% trimestral anualizado, lograron alterar esta visión.

De hecho, después de la reunión, los precios financieros tienen incorporados recortes de tasas a partir de marzo con un total de 150pb en 2024. Este número es el doble al que tendría la Fed en mente donde el resumen de proyecciones económicas que acaba de entregar tiene solo tres recortes de 25pb para el próximo año.

“De no mediar algún choque económico, los datos actuales sugerirían que la pausa de la Fed podría durar algo más que su promedio histórico”.

Entonces, dado que para la Fed la vara para volver a subir tasa sería bastante alta, las dos preguntas relevantes para adelante son: 1) ¿Cuánto tiempo duraría el periodo de pausa? 2) ¿A qué nivel llegaría la tasa de política una vez que empiece el ciclo de bajas?

Para responder estas preguntas un buen punto de partida es mirar ciclos de política monetaria pasados. Usando los últimos 39 ciclos monetarios de bancos central de países desarrollados, desde 1960 la pausa promedio entre el ultimo ajuste al alza y la primera baja de tasas son 11 meses.

Para EEUU esta cifra es de solo cinco meses. En este ciclo la última alza de tasas ocurrió a finales de julio lo que haría esperar una baja durante el primer semestre de 2024, consistente con la expectativa actual de mercado. Usando la misma base de datos de ciclos monetarios, en términos de variables macro, los bancos centrales desarrollados pausan cuando ven un cambio de tendencia en la inflación. Sin embargo, solo empiezan a recortar tasas cuando el mercado laboral muestra holguras con desempleo al alza.

El resumen de proyecciones económicas muestra que la Fed espera que el desempleo aumente a 4,1% en 2024 desde el 3,7% actual. Dado que la participación laboral está en 62,8%, la mayor desde 2020, es probable que para que el desempleo aumente, la creación de empleo deba reducirse significativamente y quizás ser negativa algunos meses. El útimo dato de noviembre el empleo total aumento en 150 mil (200 mil como promedio trimestral), lo que sigue por sobre el nivel que dejaría el desempleo estable.

De no mediar algún choque económico, los datos actuales sugerirían que la pausa de la Fed podría durar algo más que su promedio histórico. Una vez que la tasa empiece a bajar, históricamente la Reserva Federal recorta la mitad de lo que subió en el ciclo de ajuste al alza, lo que en este caso llevaría la tasa a 2,75%. Esto es consistente con el 2,5% de largo plazo que tiene la Fed pero por debajo de la expectativa actual de mercado.

De hecho, la tasa forward 5 en 5, que entrega una buena señal de donde el mercado espera esta la tasa neutral de largo plazo nominal está en cerca de 4%.

En resumen, mientras la tasa corta podría estar anticipando prematuramente el inicio del ciclo expansivo en EEUU, periodos de pausa seguidos de bajas en la política monetaria estadounidense tienden a apoyar la toma de duración en renta fija y de no ser acompañados por recesión, debilitan el dólar a nivel global.