Narrativas para los mercados emergentes

Dalibor Eterovic

Después de un 2017 positivo en términos de retornos de activos financieros, el desempeño de los mercados emergentes ha sido decepcionante este año.

Existen al menos cuatro narrativas que compiten por explicar este pobre desempeño. La primera es la disminución de la brecha de crecimiento entre países emergentes y desarrollados. La segunda, las alzas de tasas de interés en Estados Unidos. La tercera es la incertidumbre que generan el gobierno de Trump y la amenaza de guerra comercial con China. Finalmente, está la narrativa de que las fuertes crisis de monedas experimentas por Argentina y Turquía serian causadas por los factores globales. De ser esto así, más países emergentes podrían ser contagiados.

Históricamente, existe una fuerte correlación positiva entre el diferencial de crecimiento entre países emergentes y desarrollados, y el retorno de los activos financieros emergentes. Por su parte, la fortaleza del dólar ha sido un tradicional factor negativo. Interesantemente, las alzas de tasas de interés en EEUU tienen un efecto bastante menos claro sobre el dólar y los retornos emergentes. Desde 1970, la FED ha iniciado siete ciclos de aumentos de tasas de interés. En tres ocasiones, el dólar se depreció, y los activos emergentes fueron ganadores, mientras que en otras tres ocasiones se apreció (el último ciclo aún no termina). Respecto a la incertidumbre de política, la suma nominal de las tarifas anunciadas por EEUU y China es todavía menor relativo al tamaño de esas economías, lo que mantiene acotados sus efectos directos sobre el crecimiento global.

El comportamiento reciente de los precios de los activos emergentes parece apoyar las narrativas de diferencial de crecimiento y de shocks idiosincráticos. Entre febrero y mayo las bolsas emergentes cayeron 12% en dólares desde su máximo del año, y el Euro se depreció un 7%. Esta etapa estuvo marcada por la caída del diferencial de crecimiento entre emergentes y desarrollados desde 3.7% en el primer trimestre, a un estimado de sólo 1.3% en el segundo. Entre junio y agosto, las bolsas emergentes cayeron un 8.7% adicional, mientras el euro permaneció relativamente estable. Esta etapa está marcada por los casos idiosincráticos de Argentina y Turquía, junto a riesgos de contagio. Durante ambos períodos las tasas norteamericanas a 10 años han tenido alzas leves.

Hacia adelante, dos hitos serán claves para una recuperación sostenible de los activos emergentes. Primero, condición necesaria para disminuir riesgos de contagio es ver acciones decididas en los países afectados, y el resto reconocer que el espacio para políticas monetarias expansivas se ha reducido. El alza de 625pp en la tasa turca, la consolidación fiscal y el apoyo al sector bancario son pasos en la dirección correcta, aunque todavía insuficientes. También positivas son las medidas impulsadas por las autoridades argentinas (tasas en 60%, balance déficit fiscal primario y negociación con el FMI). Segundo, una mejora en el crecimiento europeo y chino (efecto de los estímulos económicos recientes), junto a una desaceleración suave de la economía norteamericana, que habría visto su mayor crecimiento en la primera mitad del año.