Chile A1

Claudio Soto

Una de las noticias más comentadas de la semana pasada fue la rebaja de la nota crediticia de Chile por parte de Moody’s, desde Aa3 hasta A1. Esto, después de que hace un año S&P y Fitch hicieran lo propio. A partir de lo anterior se ha generado bastante debate sobre las responsabilidades por esta rebaja, con énfasis en el aumento de la deuda pública de años recientes.

Es cierto, la deuda bruta como porcentaje del PIB aumentó en los últimos ejercicios, pasando de 8,6% en 2010 hasta 23,6% del PIB en 2017. Aun cuando parte de este incremento haya suplementado los fondos soberanos, a la agencia le preocupa de manera particular el aumento de la deuda bruta. Sin embargo, esa no es toda la historia. En su informe, Moody’s señala que la rebaja se debe también a factores más estructurales que nuestro país no ha sido capaz de superar. Destaca que nuestra economía es poco diversificada —por ende, más expuesta a los ciclos de las materias primas, tal como lo vivimos en los últimos años— y que el nivel de PIB per cápita es bajo respecto de aquellos de nota similar. Más aun, las perspectivas de crecimiento de mediano plazo, que la agencia estima en 3%, no permitirían acortar estas brechas.

Esta noticia no debiese sorprendernos. Antes compartíamos nota con soberanos muy particulares, como Qatar, Macao o Islas Caimán, y países avanzados como Bélgica y Taiwán, cuyo nivel de ingreso por habitante es casi el doble que Chile. La clasificación A1 que ha puesto Moody’s nos deja a la par que República Checa, China, Estonia, Israel y Japón.

¿Qué tan grave ha sido perder la clasificación? Lo cierto es que los precios financieros ya tenían incorporada la información relevante y no reaccionaron a la rebaja crediticia. Los credit default swap (CDS) se movieron en tándem con los de economías similares, cuyos rating no fueron modificados, y el tipo de cambio incluso se apreció después de la noticia. De acuerdo a estimaciones econométricas que hemos realizado en Santander, el efecto de bajar un “notch” en la prima por riesgo es altamente no lineal, y en los niveles que se encuentra el país sólo incide en torno a 15 puntos base.

Dadas las circunstancias, es muy difícil que nuestro país vuelva a recuperar la clasificación que tenía hasta hace algunos años. La estrategia de consolidación del balance estructural que ha comprometido el gobierno permitirá estabilizar la deuda en torno a 25% del PIB, pero en ningún caso la reducirá. Moody’s destaca que las autoridades enfrentan un desafío importante para lograr contener presiones por mayor gasto, tanto en salud como en educación. Por otro lado, elevar el crecimiento tendencial requiere incrementar de manera sostenida la productividad. Y eso no es fácil. Avanzar en la modernización del Estado y seguir profundizando iniciativas que mejoren el capital humano sin duda puede contribuir, pero los resultados no serán inmediatos.

Pese a la rebaja, hay que tener claro que Chile todavía cuenta con un rating soberano elevado, superior al de otros países con un nivel de PIB per cápita similar. Mantener una posición fiscal relativamente sólida es fundamental para conservar una buena evaluación de riesgo y, con ello, un costo de financiamiento barato, no sólo para el Fisco sino también para el resto de los agentes. Sin embargo, mejorar la nota crediticia no pasa sólo por un tema fiscal. Ser “doble A” requiere tener los atributos de un país de dichas características, incluyendo una economía más diversificada y más productiva. Ahí está el verdadero desafío.