Tasas de interés: más allá del alza de 50 puntos

Rodrigo Aravena González

La semana pasada, el Banco Central volvió a subir la Tasa de Política Monetaria (TPM), continuando de esta manera un proceso que se inició hace prácticamente un año. En esta ocasión, el alza fue de 50 puntos, muy en línea con lo anticipado por el mercado, con un sesgo neutral, explicitando que el ciclo de alzas se dio por terminado.

Claramente, esto marca una diferencia táctica respecto de las reuniones previas, donde el Banco Central, durante gran parte de este ciclo, subió la TPM en mayor magnitud al esperado, y con sesgos más contractivos. En este contexto, diversas características de la coyuntura actual hacen necesario que nos detengamos en aspectos más estructurales de este ciclo de ajuste que habría terminado. En particular, es muy relevante detenerse en, al menos, los siguientes puntos.

“No son pocas las razones para pensar que la tasa de equilibrio es mayor a la que teníamos antes. Así, es muy improbable que volvamos a ver tasas inferiores al 4%, como solía tener Chile en el pasado”.

El primero es el nivel que alcanzó la tasa de interés. Luego de la decisión del miércoles pasado, la TPM subió a un 11,25% nominal, alcanzando un valor inédito en nuestra historia reciente y comparable. Más allá del sesgo neutral del comunicado del Consejo del Banco Central, no podemos perder de vista que este nivel es altamente contractivo para la economía, constituyendo un factor adicional que explicaría la recesión que tendremos al menos hasta mediados del próximo año.

Es lógico pensar, entonces, que el término del ciclo de alzas no obedece a una caída en las presiones inflacionarias el último mes, sino más bien al hecho de que el actual nivel de tasa es suficiente para reducir la inflación en el futuro. Ello, ya que el Banco Central de Chile fue uno de los primeros en el mundo en partir con el proceso de ajuste monetario.

Junto con lo anterior, es fundamental analizar la posibilidad de que estas tasas caigan en el futuro. Si bien la TPM de 11,25% se mantendrá algún tiempo, bien sabemos que un nivel contractivo (como el actual) es solo transitorio, y que debe retornar a niveles más neutrales una vez que cese el shock inflacionario. Dado ello, es razonable pensar que factores como la recesión, la caída en algunos precios internacionales y la mayor estabilidad en promedio del tipo de cambio, entre otros, contribuirían a una caída de la inflación en un futuro cercano.

En este escenario, hay elementos que llevan a pensar que no más allá del segundo trimestre de 2023 se podría iniciar un proceso de recortes, aunque sería muy gradual, dada la persistencia que tiene la inflación local y los riesgos externos, que difícilmente expirarán en el corto plazo. Pero donde hay más incertidumbre es sobre el nivel que alcanzará la TPM en el largo plazo, ya que no son pocas las razones para pensar que la tasa de equilibrio es mayor a la que teníamos antes. Así, es muy improbable que volvamos a ver tasas inferiores al 4%, como solía tener Chile en el pasado.

Finalmente, también es muy relevante considerar los cambios en la estructura de tasas de interés en Chile, sobre todo de largo plazo. Además de las perspectivas de TPM hacia el futuro, hay factores más bien estructurales, como la profundidad del mercado de capitales local, el deterioro del ahorro nacional y la mayor incertidumbre político-institucional de los últimos años, entre otros, que contribuyen a encarecer el costo del crédito de largo plazo.

Hoy, más que nunca, debemos seguir con atención estos factores, ya que de no mediar medidas que reduzcan las fuentes de incertidumbre actual y, sobre todo, que permitan restablecer una mayor profundidad del mercado de capitales, el efecto en las tasas largas podría ser incluso mayor de más largo plazo.