Intervención cambiaria ad portas, a menos que la suerte diga otra cosa

Jorge Selaive

Ha comenzado a concretarse un escenario poco auspicioso para economías emergentes ante una preocupante trifecta de desaceleración de las economías de EEUU, Europa y China. El alza relativamente generalizada de las tasas de interés en economías desarrolladas, ante un proceso de normalización de las políticas monetarias claramente atrasado, está presionando las condiciones financieras de las economías emergentes.

Pese a que varias de ellas -destacando Chile- han tratado de blindarse subiendo sus tasas de política monetaria, la salida de capitales de corto plazo ha sido inevitable. El peso ha experimentado un desarme de carry trade por US$ 7.000 millones y aunque no ha sido la única, es una de las monedas más sometidas a fuerzas depreciativas.

“Lo que no podemos hacer es quedar inmóviles ante esta depreciación inflacionaria (...) Son tiempos especiales donde políticas excepcionales tienen mayor cabida”.

Chile está en un pie intermedio para enfrentar este huracán y así lo perciben los inversionistas. La inflación es preocupante, la creación de empleo se ha ralentizado, el apetito por inversiones de largo plazo está parcialmente congelado a la espera de reformas estructurales y condiciones políticas más claras; el consumo aún tiene combustible por los altos niveles de liquidez, pero con perdurabilidad de corto plazo; la incertidumbre política ante el próximo plebiscito constitucional es alta, y los indicadores de confianza no lucen bien. Por el lado favorable, la política fiscal sigue en un proceso de consolidación, aunque podría ser sometida a stress desde la arena política si ese escenario se torna más complejo.

La percepción de vulnerabilidad resulta más evidente cuando se percibe un resultado estrecho e impredecible en el plebiscito de salida. No todo es global en la depreciación del peso como parece ser la interpretación de algunos observadores. Nuestra moneda evidencia un componente depreciativo idiosincrático que, lamentablemente, es el más inflacionario.

Las campanillas de una intervención cambiaria pueden comenzar a sonar si en el cortísimo plazo el tipo de cambio supera marcadamente los $ 900. Ya el tipo de cambio real de junio se encamina a ser el segundo más alto desde que tenemos flotación cambiaria. Bienvenida la depreciación para hacer frente al déficit de cuenta corriente, aunque si algo hemos aprendido en el mundo emergente es que estos déficits se cierran más por caídas del gasto que por aumento de las exportaciones (especialmente si no vienen acompañadas de mayor inversión en dichos sectores).

Asimismo, la usual contención de las AFP está parcialmente anulada. Los cotizantes no se están moviendo en masa hacia fondos conservadores. En el pasado, esta perniciosa combinación explicó parte de la depreciación del peso posterior al estallido social y ante ella cabría algún rol de contención por parte de las autoridades.

¿Podríamos tener una exitosa intervención cambiaria? Anunciar una política de ventas ordenada de reservas internacionales, e incluso innovar con otro instrumental, podría tener ventajas ante un evento (el plebiscito) que a todas luces será importante para la paridad. Sin embargo, no será nada fácil asegurar el éxito. Las reservas internacionales no lucen altas, pero tampoco particularmente deterioradas al examinarlas con métricas usuales.

En forma previa o en conjunto podrían adoptarse algunas medidas macro e incluso micro prudenciales a fin de mitigar los apetitos por dolarización. Lo que no podemos hacer es quedar inmóviles ante esta depreciación inflacionaria, a menos que al poco andar las cosas cambien por el simple azar. Son tiempos especiales donde políticas excepcionales tienen mayor cabida.