Desinflación: nuevo desafío para la política monetaria

RODRIGO ARAVENA GONZÁLEZ

La fuerte caída de la inflación en Chile -desde 14% en agosto de 2022 al 3,9% el mes pasado- es, indudablemente, destacable a nivel global. No sólo nos posiciona como uno de los primeros países en lograr que la inflación retorne a su rango de tolerancia, sino además tiene el especial mérito de haber ocurrido tras una inédita expansividad de las políticas adoptadas en la pandemia (los estímulos fueron equivalentes a prácticamente un año de gasto fiscal), con una elevada incertidumbre político-institucional que depreció de manera significativa el peso chileno.

Con ello, el indudable éxito en la capacidad inflacionaria de nuestro país podría haberse constituido en la mejor (si no la única) noticia positiva de la economía chilena en 2023.

Sin embargo, debemos estar conscientes de que todos los ajustes cíclicos traen consigo una serie de desafíos en materia de política económica. Es importante plantearlo, ya que existen diversas razones que sugieren no sólo la existencia de menores presiones de demanda, sino además una potencial aceleración en la tendencia desinflacionaria.

“Así como vimos una reacción importante tanto en la dirección como en la magnitud de los ajustes monetarios cuando la inflación aumentaba, lo mismo ocurre cuando los riesgos son inversos”.

Varios factores merecen especial atención. Uno de ellos es la cifra de inflación de diciembre. Si bien no se pueden extraer conclusiones a partir de un dato, la caída de 0,5% en el índice, que constituyó la mayor sorpresa en más de un año (de acuerdo con la encuesta de Bloomberg), no fue explicada por una variación puntual de algunos artículos volátiles, sino más bien por una caída generalizada de precios. Prueba de ello es que la proporción de bienes que aumentó de precios fue cercana a 40%, cifra que resultó baja para meses comparables, como también para la canasta de referencia vigente. Por ello, no resulta extraño que haya existido un descenso en todas las medidas subyacentes, las cuales se han acercado rápidamente a la meta de 3%.

Adicionalmente, es importante consignar que ello ha estado marcado por una caída importante en todas las medidas de compensación inflacionaria (actualmente por debajo de 3%), lo cual agrega riesgos adicionales de una desinflación mayor. Es necesario, además, recordar que esta tendencia se ha dado en un contexto de un muy bajo dinamismo en materia de crecimiento y empleo.

De esta manera, así como vimos una reacción importante tanto en la dirección como en la magnitud de los ajustes monetarios cuando la inflación aumentaba, lo mismo ocurre cuando los riesgos son inversos. Dadas las actuales perspectivas macro y los riesgos de desanclaje, es probable que el Banco Central considere una dosis de recortes más agresivos el próximo 31 de enero, más aun teniendo en cuenta que la próxima reunión de política monetaria será recién en abril. ¿Podrían ser 125 puntos? Si bien no es descartable, dependerá de la estrategia y táctica que adopte el Consejo en esta nueva etapa del ciclo.

Nunca está de más recordar que la meta es inflacionaria, por lo que el valor del dólar al momento de la reunión, por sí mismo, no es determinante sobre la decisión de TPM (sobre todo considerando que el bajo nivel de inflación de bienes transables). Por último, la falta de crecimiento potencial, variable que sin duda es el principal desafío y preocupación de nuestro país, no es materia ni responsabilidad de la política monetaria, sino que de otros aspectos más bien estructurales, como los que se consideran en diversas reformas actualmente bajo discusión.