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Alto contrasteBanco Central reemprende bajas de TPM, ¿con miras hacia 3%?
Rubén Catalán: Como hemos comentado en nuestros últimos reportes
Como hemos comentado en nuestros últimos reportes, la decisión de si se reanudaba o no el ciclo bajista en la TPM parecía relativamente zanjada. Aunque en Bci abogábamos por una reducción en la reunión del próximo mes, por motivos comunicacionales, la anticipación de esta baja poco y nada cambia nuestra visión del escenario.
Donde sí pensamos que habrá discusión en las próximas semanas (o meses) es respecto de la magnitud de este nuevo ciclo. ¿Será suficiente para el Banco Central reemprender un ciclo bajista de sólo dos recortes, como indicó en su último IPoM, o convergerá hacia un estímulo algo más profundo? Nuestra visión es la segunda, considerando que probablemente el BCCh terminará reduciendo la tasa en unas dos o tres ocasiones más (llegando a 3/3,25% durante la primera parte del próximo año). Sin embargo el camino para seguir bajando la tasa será largo.
Hay dos factores que son necesarios para que se cumpla nuestro escenario: que la actividad tienda nuevamente a sorprender al Banco Central, ubicándose más bien en la parte baja de su rango 2,5/3,5%, y que la inflación siga controlada. Aparentemente no falta mucho para que la primera parte se cumpla: el mercado laboral ha seguido acumulando holguras, los indicadores asociados a la inversión están estancados, hay señales de mayor compresión de márgenes para las compañías y las expectativas han empeorado en hogares y empresas. Esta conjunción de factores eventualmente llevará a que el crecimiento se desacelere aún más. La segunda es más compleja. Si el mercado converge hacia una visión de menos TPM (como está empezando a suceder), el peso terminará depreciándose, lo que impulsaría la inflación al alza (la versión 2.0 de lo que vimos en la primera parte del año).
¿Cómo enfrenta este escenario el BCCh? Probablemente con un mensaje bastante cauteloso. Primero, dentro del Consejo no hay consenso respecto de que se necesite una inyección de estímulo mayor a la ya indicada en el último IPoM. Parte del Consejo opinaría que el escenario de crecimiento “de menos a más” aún puede darse, por lo que necesitaremos sorpresas más marcadas en actividad antes de que se opine unánimemente a favor de recortes por debajo de 3,5%. Por otra parte, el riesgo del rebrote inflacionario (por el alza del dólar), también sugiere un sesgo que no es tan marcadamente bajista en TPM.
Agreguemos otro problema: el carry trade. En lo reciente, el carry se ha estabilizado tras acumular más de US$6.000 millones en operaciones desde comienzos de mayo. El peligro potencial es que pese a que el tipo de cambio se estabilice en el corto plazo, sólo por una consideración de riesgo alcista, de igual manera se inicien los cierres de carry, elevando el tipo de cambio y volviendo a caer en la trampa inflacionaria. Ciertamente esa depreciación sería transitoria, pero de todas maneras generaría volatilidad en la inflación y conllevaría un tono más cauteloso por parte del Consejo.
Compleja situación para el Banco Central, el que probablemente intentará moderar las expectativas de recortes en el corto plazo. En nuestro escenario, recién hacia el IPoM de septiembre la acumulación de sorpresas en actividad hará que el BCCh se sienta cómodo con un cambio en el discurso, que dé cuenta de una TPM que iría bajo el 3,5%.
