Un ritmo prudente para la política monetaria

Claudio Soto

Desde hace algunos meses se ha hecho evidente que la economía chilena transita por una fase de recuperación. El PIB del primer trimestre marcó su registro más alto en cuatro años, influido no sólo por una favorable base de comparación en minería, sino también por el dinamismo que vienen mostrando los sectores no mineros, con velocidades de expansión sobre 4% por varios trimestres. Estos últimos han sido favorecidos por la incipiente recuperación de la inversión y por el fuerte impulso del sector externo. El Imacec de abril no hizo más que confirmar la mejoría de la actividad, y los datos de importaciones y exportaciones de mayo auguran que el segundo trimestre será promisorio.

Pero persisten riesgos relevantes. Si bien la importación de maquinaria ha aumentado fuertemente en los últimos dos meses, la construcción sigue rezagada. Esto sugiere que la inversión continúa expandiéndose a un ritmo moderado, y que su recuperación después de cuatro años de caídas consecutivas es más lenta que en episodios anteriores. Además, el monto de inversión anual aprobado por el SEIA al primer trimestre 2018 no es muy distinto de los años previos, lo que significa que hacia adelante el ritmo de crecimiento de la inversión podría estancarse.

Pero el riesgo más importante es externo. El proceso de normalización monetaria en EE.UU. ha impactado de manera relevante los precios de los activos de varias economías emergentes. Países como Turquía, Brasil, Rusia o Argentina han visto sus monedas depreciarse fuertemente y sus bolsas han caído. Como resultado, las perspectivas de crecimiento para varios de ellos se han ajustado a la baja. Por otra parte, las crecientes tensiones comerciales entre EE.UU. y sus principales socios han seguido escalando. Si bien la incipiente guerra comercial no incidirá instantáneamente la actividad, sí mellará el ritmo de crecimiento de mediano plazo, como han advertido organismos internacionales.

En este contexto, el panorama para la inflación en Chile ha comenzado a mutar. El mayor dinamismo de la actividad, la reciente depreciación del peso y, hasta hace poco, el fuerte aumento en el precio del petróleo, han llevado a una corrección al alza en las expectativas de inflación de más corto plazo. Hoy conoceremos un nuevo IPoM y es muy probable que el Banco Central revise al alza su proyección tanto de crecimiento como de inflación para este año. Pero aún no es claro cuán sostenida será el alza en los precios para los años siguientes, toda vez que los salarios siguen creciendo de manera acotada. Esto último refleja las importantes holguras aún presentes en la economía.

La pregunta es qué debe hacer la política monetaria. Recientemente, la Reserva Federal ha señalado que se sentiría cómoda con una inflación transitoriamente por sobre su meta toda vez que su objetivo es simétrico y que ha transcurrido un tiempo prolongado con los precios creciendo bajo el 2%.

En su comunicado de ayer, el Banco Central señaló que los riesgos para la convergencia a la meta se han reducido, y que comenzará a aumentar la TPM en la medida que las condiciones macroeconómicas sigan impulsando la convergencia de la inflación al 3%. Si bien no hay dudas que prontamente se iniciará el proceso de normalización monetaria, esperamos que se dé a un ritmo prudente, que permita instalar la inflación de manera sostenida en torno a 3%. Una aceleración de este proceso, en un contexto de crecientes riesgos globales, podría arriesgar este objetivo.